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碧水源:中交入主带动基本面反转
作者:个股研究发布时间:10-210  

市场方面,A股近几日经历一轮大调整,悲观观点充斥市场,安信证券是少数继续看牛市的机构。他们认为,复盘今年A股,共经历了三次分歧,当前是第四次分歧,短期A股市场过于担心流动性收紧,且在今年积累较高收益后有锁定收益的倾向,尤其在美国大选前,市场担心不确定性,有风险偏好降低的倾向。但A股牛市没有结束,当前阶段属于牛市中的震荡整固期。

支撑的逻辑:首先中期看,在经济转型和资产配置的长期逻辑支持下,A股各领域龙头公司依然处于估值中枢上行通道。短期看,“复苏牛”三大核心逻辑:全球流动性宽松、中国复苏趋势占优,A股配置吸引力占优仍然未被破坏。国内流动性边际微调但未来收紧空间有限,近期一些基本面趋势不变的行业龙头估值也出现了一定程度的调整,未来估值没有持续大幅收缩的基础,市场核心逻辑将回归盈利增长。

总之,虽然A股市场的风险偏好修复可能需要一些时间和外部事件催化,但从盈利面与流动性组合看,预计A股进一步调整空间有限,当前的震荡调整期也是提供逢低布局的机遇期。他们建议,先立足于中短期顺周期逻辑,再兼顾中长期大循环背景,在调整中布局估值合理,景气上行的方向,如白酒等可选消费、军工等内需科技、机械化工等行业中的周期成长等。

 

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国泰君安

恒华科技、中国平安、通策医疗、拓邦股份、晶盛机电、拉芳家化

申万宏源

雅克科技、湘油泵、重庆啤酒、石基股份、内蒙华电、华能水电

中信证券

石基信息、苏垦农发、新易盛、阳光城、淮北矿业、震有科技

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东方证券

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每期金股:碧水源

碧水源(300070)为水处理与膜技术领域行业龙头,国内唯一一家集膜材料研发、膜设备制造、膜工艺应用于一体的高新企业,也是全球膜产能最大的公司。公司的主要逻辑有三点:1)定增完成后,实控人变更为中交集团,与实控人产业协同效应令人期待;2)困扰公司2年的流动性风险解除;3)订单充足,业绩和股价有望回归原位。

 

与控股股东有协同效应

    环保股这两年暴雷不断,不少原先优质龙头出问题被国资收购,熟悉的有东江环保、东方园林、清新环境、中金环境、万润科技等,还有一些是引入国资背景投资方作为战略投资者,例如蒙草生态、兴源环境。能得到国资垂青,这些公司要么有技术含量,要么有市场地位。碧水源是这里面唯一被央企控股的环保股,技术和地位自然不必多言,它具备完全自主知识产权的全产业链膜技术(微滤、超滤、纳滤、反渗透),是国内唯一一家集膜材料研发、膜设备制造、膜工艺应用与一体的高新企业。

公司最近实控人变更方案刚获国资委通过,便马上做定增,完成后中国城乡将持有22.35%的股权,实控人变更为中交集团,股权变更事项折腾了将近一年也算尘埃落地。中交入主后,公司未来与中交集团的产业协同效应值得期待:一方面中交集团的主业是基建建设,2019年基建收入规模高达5002亿,目前在积极布局生态环保和水环境治理等新兴产业,培育新增长点,2019年中交的市政和环境保护等业务新签合同金额同比增30%,占基建业务比重上升至41%,增速不错,而碧水源是旗下优质水务环保平台,以后膜设备等业务很有可能向碧水源倾斜。

另一方面,碧水源主业本来就是膜销售,以前做PPP也有些被迫的意味,不做工程如何卖设备。以后工程这块可以交给更专业的中交集团去做,公司主要提供设备销售,做轻资产,这样的好处是,高毛利率的膜设备占比就会提高,综合毛利提升,资金压力降低。

 

流动性缓解

碧水源曾是创业板的明星大白马,只可惜2015年-2017年在环保PPP领域步子迈得太大,2018年后国家宏观经济去杠杆加上监管政策收紧,环保PPP市场首当其冲。PPP项目收益是在建成后才能形成,前期开工建设需要垫的资金量巨大,碧水源的失误就在这里,前期项目揽太多,银根一收紧流动性风险就出来。从数据上看,资产负债率从2016年的48.65%逐年上升至2019年的65.7%,2017年之前,公司的财务费用只有数千万元,到了2018年,抬升到6.7亿元,其中利息费用达到7.3亿元,2019年加剧,全年利息费用上升至8.53亿元,一年赚的利润,一大半给了银行。截止2020年上半年,利息费用还高达5.2亿元。

从业务上看,流动性风险出现后,2018年下半年开始公司逐步做减法,主动收缩投资类业务,消化存量,一些优质的项目优先做加快做,夹杂了很多其他工程类的PPP项目就不做了。同时,新增订单聚焦工程EPC领域,工程EPC与PPP不同,按照进度付款,分部验收完就给钱,公司资金压力更小。2019年公司新签EPC类订单240个共计121亿元,而投资类订单只有11个共计27.37亿元。2020年上半年,公司新增工程类订单16.58亿元,没有新增PPP项目订单。

多管齐下,从去年3季度起,公司的财务有点起色,业绩和经营活动现金流同比大幅增长,应收账款增幅放缓,2019年收入和业绩双双重回正增长。今年上半年受疫情影响,收入端同比小幅下滑,但业绩同比暴增。

 

期待业绩与股价回归

公司股价从2018年5月开始暴跌,触底反转是在去年三季度末,刚好与流动性出现问题与好转两个时点吻合。流动性风险解除后,股价继续走低不太现实。如果业绩能回归2017年水准,股价也有可能回到基本面出现问题前的位置。

截止上半年,期末公司在手EPC订单有235个,未确认收入110.3亿元,特许经营类订单(可理解为PPP项目)未完成投资290亿元,在手订单充足,全年业绩增长有保障。另外,控股股东变更为央企城乡集团,公司日后融资难度会降低,融资成本也会逐渐向央企靠近。公司利息费用规模大,如果利率能降1个百分点,对业绩的贡献也是显著的。

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