南京泉峰汽车精密技术股份有限公司（以下简称“泉峰汽车”）在2018年7月提交了首次公开发行股票上市的申请，目前在排队等待上会中。招股书信息显示，泉峰汽车此次拟公开发行不超过5000万股，预计募集资金总额6.52亿元，其中5.52亿资金用于建设年产150万套的汽车零部件项目，扩大生产规模；其余资金用于补充流动资金。

从财务数据来看，泉峰汽车在近三年内营业收入、净利润、毛利率都有所增长，经营情况看似处于稳健上升态势。但股市动态分析周刊记者仔细研读招股说明书后，发现泉峰汽车的经营中仍存在不少问题，其后续上会之路或许较为坎坷。首先是泉峰汽车营业收入中的现金含量不足，应收账款堆积导致现金流恶化；其次，泉峰汽车对下游大客户依赖严重，经营稳定性堪忧；此外，与关联方之间长期存在的交易活动、资金拆借等现象，也令人对泉峰汽车的内部控制存疑。

业绩含金量不足  现金流恶化严重

根据招股书，泉峰汽车2015-2017年其营业收入分别为5.91亿元、6.99亿元、9.23亿元，净利润分别为0.39亿元、0.55亿元、0.75亿元，其业绩增长较为稳定。但仔细来看，泉峰汽车业绩增长背后的现金含量却显得不足。2015 年度、2016 年度和 2017 年度，泉峰汽车经营活动产生的现金流量净额分别为 0.67亿元、0.89亿元和 0.21亿元，占当期净利润的比例分别为 174.48%、160.77%和28.49%。泉峰汽车的净利润中的现金含量逐年下降，且在2017年骤降为28.49%，仅2016年的17.7%，这一下滑幅度实在过大。

招股书中表示，2017年经营现金流骤降的原因是经营性应收项目增长较快，但这一增长是否合理需要进一步探究。一般来说，伴随公司业务规模的扩大，应收项目同比例增长或增长略快尚可以理解。然而，2015-2017年泉峰汽车应收账款账面余额分别为1.37亿元、1.95亿和3.17亿元；2016年和2017年应收账款规模增速分别为42.05%、62.32%，营业收入的增速分别为18.24%、32.02%，应收账款规模增速几乎是营业收入增速的2倍。显然，应收账款这样2倍于营业收入的增速是不合理的，这让人不得不怀疑泉峰汽车产品在下游客户中的议价能力下滑，使得公司不惜以放宽信用政策、扩大应收项目规模，来达到营业收入的可观增速。

同时，报告期内泉峰汽车的应收账款周转率不仅逐年下降，横向对比来看也逊于同行业其他公司。2017年同业广东鸿图、双林股份、双环传动、鸿特精密、文灿股份的应收款周转率分别为4.24、4.3、5.23、8.37、4.64，而泉峰汽车仅为3.6，在同业中垫底。在面对相同行业背景的前提下，泉峰汽车较弱竞争力及应收款管理能力可见一斑。

泉峰汽车部分财务数据一览

数据来源：招股说明书

“大客户依赖症”严重

泉峰汽车主要从事汽车关键零部件的研发、生产、销售，以及部分洗衣机零部件产品的生产销售，主营产品为汽车热交换零部件、汽车传动零部件和汽车引擎零部件。

根据招股书，2015年度、2016年度和2017年度，泉峰汽车前五大客户销售收入占营业收入的比例分别为 85.53%、79.15%和81.11%，客户集中度很高，对前五大客户高度依赖，预计前五名客户销售占比未来仍将维持较高水平。

对此，泉峰汽车表示，客户集中度较高的主要原因在于汽车零部件一级供应商市场上的垄断竞争市场格局。近年来，汽车零部件行业内形成了整车厂、一级零部件供应商、二级零部件供应商、三级零部件供应商等多层次分工的金字塔结构。而泉峰汽车的客户正是在各自领域形成一定的垄断优势的跨国一级汽车零部件企业，如法雷奥集团、博世集团、舍弗勒集团、博格华纳集团、马勒集团、大陆集团和康奈可集团等。

客观来看，泉峰汽车的这一解释有一定合理之处。在汽车行业专业化分工日趋细致以及汽车零部件企业集团化的不断深化、少数几家企业垄断一级零部件生产的背景下，泉峰汽车作为二级汽车零部件供应商，在下游客户的选择上的确话语权较弱。但泉峰汽车的“大客户依赖症”仍然是事实，这种情况确实削弱公司抵抗行业变动风险的能力、影响公司的经营稳定性。

一旦泉峰汽车的主要客户需求下降、客户对公司供应商认证资格发生不利变化、因产品交付质量或及时性等原因不能满足客户需求而使客户转向其他供应商采购产品或者公司未按计划拓展新客户，将可能给公司的业务、营运及财务状况产生重大不利影响，进而导致公司利润大幅下滑。

与关联方“互动”频繁

根据招股书信息，报告期内泉峰汽车多次向关联方采购商品、销售产品，同时还多次与关联方发生资金拆借、银行贷款走账及票据融资现象。此外，泉峰汽车还与关联方之间互为对方充当融资担保人。这使人怀疑泉峰汽车可能存在体外资金循环的情况？

2015-2017年 ，泉峰汽车多次向关联方南京搏峰和德朔实业销售产品，二者合计金额分别为1518万元、1008万元、459万元，累计2985万元。同时，泉峰汽车还向德朔实业采购洗衣机零部件相关产品，报告期内采购金额分别为4798.10万元、2481.23万元和239.29万元，累计 7518.62万元。可见报告期内泉峰汽车与关联方的交易金额较大，累计交易总额超过1亿元。

此外，泉峰汽车还多次和关联方德朔实业发生资金拆借和银行贷款走账现象。2015年泉峰汽车向德朔实业借入资金5400万元，同年向德朔实业借出资金1600万元，两笔资金拆借均没有支付利息。同时，在2015年和2016年泉峰汽车通过德朔实业贷款走账3000万元和5000万元，而德朔实业也在2015年和2016年分别通过泉峰汽车贷款走账1.1亿元和6899万元。2015年泉峰汽车还通过关联方德朔实业向银行以票据融资2000万元。

一般来说为避免关联方资金占用行为，企业会尽量减少与关联方之间的各种交易活动。而报告期内，泉峰汽车与关联方“互动”如此频繁，使人对其内部控制制度存忧。