七彩化学：募投项目盈利不足

               应收账款扩张迅速

         本刊记者 林蔓

鞍山七彩化学股份有限公司（以下简称“七彩化学”）在2018年3月30日再次提交了在创业板首次公开发行股票的招股说明书。招股说明书信息显示，七彩化学此次预计发行不超过2668万股，拟募集资金6.2亿元，本次发行所募集资金将用于高超细旦聚酯纤维染色性、高光牢度溶剂染料及染料中间体清洁生产项目、高耐晒牢度有机颜料及系列中间体清洁生产项目（第一期）、高效清洁催化芳腈系列产品及高耐气候牢度有机颜料扩建项目（第一期）、高耐晒牢度高耐气候牢度有机颜料研发检测中心扩建项目、自动化与信息化扩建项目以及偿还银行贷款和补充流动资金等。

整体来看，七彩化学在近三年内营业收入、净利润都有所增长，经营数据看似处于稳健上升的态势。但股市动态分析周刊记者在仔细研读招股书胡明书后发现，七彩化学的经营中仍存在一些问题。七彩化学此次大举募资扩张产能，但募投项目的盈利能力却存在不甚乐观。此外，七彩化学在营业收入增速稳定的情况下，应收账款规模扩张迅速，2017年应收账款增速几乎为2016年的4倍。同时在毛利率和净利润率水平上，七彩化学与同业上市公司之间也存在一定差距。

募投项目盈利能力不足

招股书显示，七彩化学的主营业务为高性能有机颜料、溶剂染料及相关中间体的研发、生产与销售。有机颜料主要产品包括苯并咪唑酮系列、大分子系列、偶氮颜料系列和异吲哚啉颜料系列，溶剂染料主要包括溶剂红195和溶剂绿5，相关中间体主要包括AABI和1,8-萘酐，产品主要用于塑料、油墨和涂料等领域。

七彩化学本次IPO预计募资6.2亿元，也是用来扩张有机颜料、中间体、溶剂染料产能以及扩建有机颜料研发检测中心等。项目建成后，预计有机颜料年产能增加3200吨、中间体年产能增加7400吨、溶剂染料年产能增加300吨，合计10900吨新增产能。项目投产后预计实现年新增营业收入7.2亿元、新增净利润9323万元，平均每吨实现销售收入为6.61万元，而净利润每吨仅0.86万元。

而对比七彩化学2017年数据，2017年公司有机颜料、中间体、溶剂染料的产能分别为2884吨、2824吨、431吨，全部产能为6140吨，平均每吨实现销售收入8.98万元，每吨录得净利润1.68万元。

七彩化学募投新增产能业绩成色

数据来源：招股说明书

可以看到七彩化学此次募投项目的平均每吨产能实现销售收入和实现净利润相比2017年都是减少的，尤其是募投项目的单位产能净利润仅为2017年的一半，这让人不禁怀疑其募投项目新增产能的盈利能力。此外，从净利润率的角度看，2017年七彩化学的净利润率为19%，而募投项目的净利润率仅为13%。这从另一层面显示了七彩化学此次募投项目的盈利能力不甚乐观。

应收款增长迅速

2015-2017年，七彩化学应收账款余额分别为7625.43万元、8060.16万元、10036.09万元，2016年和2017年的应收账款余额增长率分别为5.7%和24.51%，而相对的2016年和2017年营业收入的增长较为平稳，增速分别为19.61%和25.06%。可以看到，2017年七彩化学的应收账款规模迅速扩大，其增速约为同年营业收入增速的4倍，与营业收入的稳定增长极不匹配。同时，2015-2017年七彩化学应收账款占流动资产的比例也逐年上升，分别为25.76%、27.91%、35.43%。这让人不得不怀疑七彩化学是否存在为实现营业收入规模的扩张不惜放松对应收项目控制的行为，导致应收账款余额增长迅速，这将影响公司的资金周转速度和经营活动的现金流量。

从应收账款周转效率上来看，2015-2017年七彩化学应收账款周转率分别为5.03、5.64、6.11。虽然纵向来看七彩化学的应收账款周转效率是逐年提升，但在与同行业其他上市公司的对比中可以看到，其周转效率实际上是最为落后的。2015-2016年同业公司百合花的应收款周转率为5.19、5.50，亚邦股份的应收款周转率分别为9.23和8.46，而七彩化学的周转率与百合花相近，却大大低于亚邦股份。

毛利率、净利率低，销售费用率高

招股书数据显示，七彩化学的毛利率和净利润率方面都略高于同业公司百合花而远低于亚邦股份。2015-2016年百合花的毛利率为25.89%、24.67%，亚邦股份分别为54.6%和51.35%，而七彩化学2015-2016年毛利率为31.71%和34.91%。净利润率方面更是远低于同业亚邦股份，2015-2016年亚邦股份扣非净利润率为28.77%和28.57%，七彩化学这一数据为10.77%和16.99%。而毛利率和净利润率反映的均是一家公司的盈利能力，七彩化学的盈利能力与百合花相近，但与亚邦股份仍有较大差距。

七彩化学盈利能力的不足可能是由于市场竞争日趋激烈，公司产品在下游客户中不具有强势议价能力，而公司销售费用率的高企，为这一可能提供了佐证。根据招股书信息，2015年、2016年、2017年，可比上市公司百合花的销售费用率分别为2.21%、1.78%、1.47%，亚邦股份的销售费用率分别为2.55%、2.36%、2.38%，而七彩化学的这一数据分别为5.07%、4.61%、4.98%。七彩化学的销售费用率几乎为百合花的3倍、亚邦股份的2倍，面对相同的市场竞争环境，公司需要花费更多的销售费用，足见公司产品竞争力的不足。

同时，招股书显示，公司主营业务为染料和颜料的生产，生产过程中的“三废”排放量大而且污染性强，报告期内七彩化学子公司东营天正就存在数起环保违规行为。根据2015年5月20日，东营恒利职业卫生检测评价有限公司检查报告，东营天正新建锅炉大气污染物排放浓度超标，被处以8万元行政处罚。根据2015年3月12日的调查，东营天正污水处理站新增装置未重新报批建设项目环境影响评价文件，被罚款8万元；不正常使用水污染物处理设施，罚款1.2万元。此外，2016年6月1日，东营天正双乙烯酮仓库发生火灾，此次事故未出现人员伤亡，但造成直接经济损失6万余元。这些事件均表明七彩化学的内部控制制度有待进一步规范。

七彩化学部分财务数据一览

数据来源：招股说明书