2018年10月，安徽艾可蓝环保股份有限公司（以下简称“艾可蓝”）向证监会首次提交了招股说明书，拟在创业板上市。招股书显示，艾可蓝本次公开发行股份不超过2000万股人民币普通股，占发行后总股本的25%；计划募集资金总额约为3.65亿元，其中1.89亿元投向发动机尾气后处理产品升级扩产项目，0.86亿元投向研发中心建设项目，剩余的0.90亿元用于补充流动资金。

股市动态分析周刊记者通过研读其招股说明书，发现艾可蓝存在不少问题，或将成为其上市之路上的绊脚石。首先是艾可蓝净现金含量极低，伴随而来的是应收账款的激增，且短期流动性压力巨大，或将对艾可蓝资金周转及利润水平产生不利影响。其次是公司下游客户集中度非常高，使其对主要客户的议价能力较弱。另外，新能源汽车的快速发展，对传统燃油汽车冲击力不小，或将进一步限制尾气净化装置的发展。在行业景气度下降的情况下，艾可蓝还面临着毛利率进一步下降的风险。

流动性风险加剧

艾可蓝主营业务为发动机尾气后处理产品的研发、生产和销售，报告期内主要产品包括柴油机选择性催化还原器型产品（SCR）、柴油机颗粒捕集器型产品（DPF）、汽油机三元催化剂/器（TWC）等产品。

2015年-2018年1-6月，艾可蓝营业收入分别为1.58亿元、1.53亿元、3.73亿元、2.41亿元，同期净利润分别为919.83万元、1707.39万元、4432.32万元、4357.91万元，表面上看艾可蓝营业收入及净利润增速在近几年有明显的提升，而记者发现公司经营活动产生的现金流量净额并未有相应规模的增加，反而与净利润差距甚远。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为3052.38万元、-1769.01万元、124.41万元和478.73万元，占同期净利润比重分别为331.84%、-103.61%、2.81%、10.99%。对此，艾可蓝在招股书中表示2016年经营活动产生的现金净流出较大，主要是销售收入尚未收回使得应收账款增加以及公司经营性应收增加。同时，为了应对国Ⅴ排放标准的实施所带来的机遇，提前储备了部分的存货，导致经营现金的流出较大。

招股说明书显示，2015-2018年上半年末艾可蓝的应收账款及应收票据分别为5361.67万元、1.09亿元、2.19亿元、2.19亿元，相应的应收账款周转率波动较大，分别为5.70、2.41、3.18、1.61。在艾可蓝规模扩张的过程中，应收账款金额或将进一步上升，对流动性资金需求也会增大。由于应收账款是公司资产的重要组成部分，如果艾可蓝的经营状态发生恶化或收款措施不力，应收账款发生坏账的风险将对公司盈利能力造成不利影响。

艾可蓝对主要客户的议价能力较弱，或将是导致应收账款回流较慢的主要原因之一。报告期内，艾可蓝下游客户集中度非常高，数据显示，公司对前五大客户的销售收入占营业收入的比例分别为81.19%、75.93%、89.89%、86.64%。艾可蓝主要客户多为国内知名汽车及发动机制造商，其中全柴动力、福田汽车、云内动力近年来位列前三，截至2018年上半年末，全柴动力、福田汽车、云内动力销售占比分别达36.34%、29.01%、18.00%，若其中一家公司因各种原因大幅减少对艾可蓝的采购量或下调采购价格，公司的经营业绩将会受到严重打击。

在公司业务规模扩大、自由资金有限的情况下，债务融资成为公司融资的主要来源。截至今年6月末，公司短期借款余额分别为7669.00万元，应付票据余额为1163.04万元，一年内到期的非流动负债余额为2000.00万元，合计金额1.08亿元。而账上货币资金仅为5105.21万元，不足以覆盖短期欠款。同时，艾可蓝流动比率在报告期内分别为3.00、2.28、1.41、1.55，速动比率分别为2.29、1.67、1.06、1.18，从流动比率及速动比率也可看出，近几年来公司偿债能力逐渐下降。结合上述几个问题，可以看出公司流动性面临着巨大压力，同时也反映出市场环境不容乐观，客户资金较为紧张，或将对艾可蓝资金周转及利润水平产生不利影响。

持续盈利能力存疑

此外，报告期内艾可蓝毛利率下降明显，分别为44.19%、40.94%、34.72%和37.85%。对此艾可蓝表示，近年宏观经济增速放缓，市场竞争的日益激烈、商用车厂商的成立压力加大在产业链上的传导，造成公司发动机尾气后处理产品的价格空间缩小，公司产品毛利率也随之下降，进而导致公司盈利能力下降。艾可蓝若不能在产品上建立技术壁垒，那么未来随着新进入者的不断增加，艾可蓝的经营利润或将进一步被削减。

另一方面，汽车行业由于购置税优惠政策全面退出，以及受宏观经济增速回落、中美贸易战以及消费信心等因素的影响，短期内仍面临较大的压力。根据中国汽车工业协会披露的数据来看，2018年1-12月我国汽车产销量分别为2780.9万辆和2808.1万辆，同比分别下降4.2%、2.8%。尽管我国汽车总体产销量增速放缓，但新能源汽车却快速发展。2018年，新能源汽车产销量分别为127万辆和125.6万辆，与上年同期相比分别增长59.9%和61.7%。新能源汽车的发展，显然会对生产传统燃油车配件的企业产生不利影响，或进一步限制尾气净化装置的发展。如何调整产业结构，如何开发新的利润增长点，这些将是艾可蓝在毛利率下降的阶段应该思考的问题。

数据来源：招股说明书