近日，浙江中马传动股份有限公司（以下简称“中马传动”）提交了首次公开发行招股说明书，公司拟公开发行不超过5333万股，发行后总股本不超过21332万股，拟募集资金约7.83亿元。其中，约3.42亿元用于建设新增年产12万台六档手动变速器技改项目，约1.57亿元用于新增年产250万件汽车油泵轴齿轮技改项目的建设，新增年产550万件汽车转向器齿轮技改项目投资约1.29亿元，此外，投资5450万元建设汽车自动变速器研发中心。剩下的募集资金约1亿元用于补充营运资金。
通过招股说明书披露的信息，股市动态分析周刊记者注意到，中马传动近三年来的业绩表现平平，营收和营业利润持续下滑，净利润整体也呈现下滑趋势。另外就是公司对于长城汽车的依赖度非常高，仅长城汽车一家就占据公司销售额的近30%，与此同时，长城汽车也占据着公司32.15%的应收账款总额，超过同期第2-5名客户的总和。重重迹象表明，中马传动的经营隐患很大，上市后是否能良好表现并给予中小股东稳定回报有待时间的验证。
净资产收益率快速下降
依据招股说明书公布的财务数据，公司2014年至2016年的加权平均净资产收益率分别为27.62%、15.77%、13.08%。趋势呈现出逐年下降，并且2016年的净资产收益率水平不及2014年的一半。
同时，查阅可对比上市公司的数据后发现，精锻科技2014年至2016年的净资产收益率数据分别为11.13%、11.36%、10.15%，万里扬2014年至2016年净资产收益率的数据分别为9.15%、9.46%、11.81%，双环传动2014年至2016年的净资产收益率数据分别为8.16%、8.50%、6.34%。从以上数据计算出精锻科技、万里扬、双环传动2014年至2016年的行业净资产收益率平均为9.48%、9.77%、9.43%。
不难发现，即使公司的净资产收益率水平在2015年大幅下降11.85个百分点，但是依然明显高于行业的平均水平。从上面的数据也可以发现，行业其他公司的净资产收益率一直表现比较稳定，虽有小幅波动，但属于正常现象。而中马传动的这一数据表现很值得让人玩味。
带着这一疑问，股市动态分析周刊记者有以邮件的形式对中马传动进行采访，截止发稿，公司未对此进行回复。
业绩下滑趋势较明显
2014年至2016年，公司主营业务收分别为100321.82万元、88993.01万元、81055.82万元，2015年和2016年主营业务收入在上年基础上的降幅分别为11.29%、8.92%。营业利润分别为30220.87万元、23861.55万元、22497.78万元，2015年和2016年营业利润分别在上年的基础上减少21.04%、5.72%。净利润分别为15927.58万元、9961.57万元、10485.79万元，2015年净利润下滑37.46%，2016年净利润增长5.26%，2016年净利润增长的主要原因在于2016年的财务费用比2015年减少722.72万元，并非是业务扩张产生的结果。从以上数据可以看出公司整体经营业绩呈下降趋势。
双环传动2014年至2016年的营收分别增长27.80%、10.34%和24.72%；营业利润分别增长78.43%、9.96%、29.06%；净利润分别增长81.73%、11.81%和35.84%。万里扬2014年至2016年的营收分别增长-3.04%、42.74%和89.20%;营业利润分别增长33.29%、4.10%和49.60%；净利润分别增长31.59%、10.50%和47.53%。精锻科技2014年至2016年的营收分别增长18.02%、11.30%和28.66%；营业利润分别增长4.69%、14.90%和35.48%；净利润分别增长2.92%、11.43%和36.28%。
以上数据表明，行业可对比公司的业绩近年来呈现的是增长趋势，而中马传动的业绩却呈现的是较明显的下滑趋势。
2015年中国汽车产销比上年分别增长3.3%和4.7%;2016年中国汽车产销比上年同期分别增长14.5%和13.7%，高于上年同期11.2和9.0个百分点。下游整车行业依然保持增长。可以看出公司主营业务的下滑与行业整体环境并无关系。
那么，公司是否在经营中出现重大失误而被隐瞒？公司并未对记者的采访进行回复说明。
高度依赖长城汽车
从招股说明书中披露的数据可以发现，公司对于长城汽车的依赖度非常高，仅此一家客户的销售额就占据公司销售总额的近30%；同时长城汽车占据了公司32.15%的应收账款总额，超过同期第2-5名客户的总和。（见图1）
图1：公司前五名应收账款客户情况
单位名称
与本公司关系
账面余额（万元）
账龄
占应收账款余额的比例（%）
长城汽车股份有限公司
非关联方
7325.42
一年以内
32.15
北京汽车集团有限公司
非关联方
1634.60
一年以内
7.17
厦门金龙汽车集团股份有限公司
非关联方
1001.63
一年以内
4.40
湖南猎豹汽车股份有限公司
非关联方
899.20
一年以内
3.95
博格华纳
非关联方
839.76
一年以内
3.69
小计
11700.61
51.36
公司在招股说明书中对应收账款集中的问题进行了解释。公司认为，应收账款前五名客户均为大型整车厂及全球汽车零部件百强企业，与公司有着长期的合作关系，客户回款正常，资信良好。截止2016年12月31日，上述前五名客户中无持有公司5%以上表决权股份的股东，亦非本公司的关联方。
公司根据客户的信用情况制定具体的信用期限，确定收款期限，一般给予客户30-90天不等的信用期限，长城汽车被公司给予90天的最高信用期限。
公司还提供了2014-2016年各期末应收账款信用情况。（见图2）
图2:2014-2016年各期末中马传动应收账款与信用期对比情况（单位：万元）
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时间 |
应收账款余额 |
超过信用期金额 |
占比（%） |
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2016年12月31日 |
22783.27 |
2446.50 |
10.74 |
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2015年12月31日 |
22629.67 |
4674.80 |
20.66 |
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2014年12月31日 |
25204.37 |
4555.85 |
18.08 |
数据来源：中马传动招股说明书
公司各期末超过信用期的应收账款占比都在10%以上，2015年甚至超过20%。公司解释应收账款超过信用期主要系双方对信用期满后的支付时点理解不同而导致，公司以结算月份作为信用期的起算日期，而部分客户通常会在信用期满后的次月才向公司付款。
从以上公司的解释中，我们并未看到公司对长城汽车高度依赖这一问题单独进行说明，公司是未意识到高度依赖单一客户的风险还是有意回避，记者对此充满疑问。而且在解释应收账款余额与信用期的对比的情况时，公司解释说系公司于客户对信用期满后的支付时点不同导致，那么公司在对客户制定信用期的时候不能与客户有效沟通吗？
