定制家具是家居行业新兴细分行业。与传统家具制造相比，定制家具有满足个性需求化、信息化以及柔性化大规模生产等特点，也因此受到市场追捧，在整个家居行业中占比提升迅猛。从细分领域看，定制衣柜和定制橱柜是发展最好的两个细分领域，2016年二者市场规模合计将近1200亿元。

定制家具是个蓝海市场，目前与国外成熟市场相比渗透率仍然较低，未来存在巨大的提升空间。近年来定制家具内公司纷纷跑马圈地抢占市场，包括欧派家居、索菲亚、好莱客、尚品宅配、皮阿诺、我乐家居、曲美家居等个股纷纷上市募资扩张版图。行业集中度偏低，对比韩国汉森的发展路径，欧派和索菲亚是最有潜力跑出来的定制家具龙头。

定制家具成长空间巨大

国内家具制造业共经历了两个黄金发展阶段：一个是2001年加入世贸到2008年，国内家具制造业凭借“低价、实用”的优势，出口创收一路高歌猛进；另外一个是2008年之后，随着美国次贷危机爆发，加之同期政府出台4万亿投资政策刺激房地产等传统产业，家具制造企业纷纷回国发展。经过多年的发展，国内家居已经成为规模近万亿的产业。国家统计局数据显示，2016年底国内家具业主营收入高达8559亿元。

随着房地产走出黄金期，家居行业也逐渐进入成熟期，增速由2011年最高的31%下降至2016年的8.6%。家居行业虽然已是红海，但定制家具却是蓝海市场。目前官方没有公布权威的定制家具数据，券商普遍预测2016年定制家具整体占比约为20%。我没有去验证20%这一数值准确性，但从几家上市龙头公司披露的增速看，欧派、索菲亚、好莱客、尚品宅配等收入均维持在30%以上的增速，显著好于家居行业平均水平，直观感觉定制家具增长不会很差。

换个角度看，橱柜和衣柜是定制家具发展比较迅速的细分市场，目前衣柜的市场占比约为30%，橱柜没有明确数据，但更细分的市场厨房柜子，欧派招股说明书披露的数据是31.7%。按照券商的保守测算，2016年这两个市场规模加起来接近1200亿，约占整体定制家具14%，如果加上定制卫浴、定制酒柜、定制书架等，20%的数值有过之而无不及。

即便如此，国内成品家具约6000亿元，占整个家具市场70%，发达国家定制家具市场渗透率普遍也在60%-70%，无论与国内还是国外比，定制家具目前的市场份额仍然较小。

未来能不能持续替换？我认为是极有可能的。首先是家具市场的蛋糕在变大，住宅销售面积增速持续扩大，10年间翻了将近一倍，加上原本旧房的翻新需求，本身增速就不小。其次国内三分之二的住房家具消费来自25-35岁的消费者，定制家具能根据客户需求进行个性化设计，最大限度利用房屋空间资源，让整体款式、风格统一，家具产品多元化、多功能化，同时也为住户省去跑装修市场的时间，十分契合年轻人诉求。而国内上一轮出生人口高峰在86-90年，如今这部分人群开始立业成家，定制家具未来几年的消费本质上带有部分人口红利。

行业集中度偏低

目前木门、橱柜和衣柜是三个比较大的定制品类，其中后两个的规模最大，发展最为成熟。从上市的定制家具公司看，收入基本上来自这大两块。两个领域的行业龙头分别是欧派和索菲亚，索菲亚的定制衣柜从2011年的9.1亿元增长至2016年的40.8亿元，年复合增速高达35%。做橱柜出身的欧派家居规模更高，同期橱柜业务从16.3亿元增长至43.6亿元，年复合增速22%。

不过细分行业的集中度较小，龙头占比极低。中银国际对衣柜和橱柜行业进行不完全统计，目前定制衣柜CR5市占率约为23%，索菲亚的市占率为11.7%，欧派5.8%，好莱客4%；橱柜CR7是13%，欧派市占率为6.2%。第二名的志邦只有2%，第三名金牌橱柜为1.6%，差距颇大。从营收看，2016年收入规模超10亿元的上市定制家具企业只有6家，多数企业营收徘徊在4-6亿元之间，行业整体呈现出“大行业，小公司”的特点。

但从风格相近的韩国家具龙头汉森成长来看，汉森曾在90年代末用了短短四年时间成为韩国最大的定制家具品牌，过去10年收入和净利润年复合增速高达16%和26%，2016年其在橱柜领域的市占率高达20%，营收规模高达120亿元，净利润约7.8亿元。相比之下，龙头公司的成长空间仍然相当大。

投资只选龙头企业

近两年定制家具企业借助资本市场融资跑马圈地，A股原来只有索菲亚一家，近两年陆续有8家定制家具企业实现上市。从投资角度看，定制家具只能选龙头。为什么这么说，我们简单从生产效率和成本控制来看。

国内定制家具发展不过20年，其中正在高速成长其实在2006年之后，信息化技术水平的提升是重要的催化因素。定制家具讲究柔性化，标准难以确定，信息化技术水平的提升，能帮助企业能将生产能力提高10倍，出错率从原来20%降至1%，材料利用率由原来85%提升至90%。交货周期由一个月缩短至10天。中小企业没有完善的供应链管理能力是很难将生产配送周期缩短至10天之内的，索菲亚多年实践后产能利用率已经实现100%，司米橱柜每天订单完成量高达173单，交货周期非旺季缩短在一周之内，现场一次性安装成功率稳定在80%以上。索菲亚能将套餐价格下降至799、699元，与其生产效率提升有很大关系。

信息化技术提高生产效率，规模化生产则是控制成本最好的手段。定制家具企业通常会将产品分为标准件和非标件，标准件提前批量生产，非标件柔性化生产，像欧派的成本控制就十分优异。公司对非标件采用的是以一个批次的生产容量为单位集中生产。使得板材的利用率达到90%以上，而索菲亚是稳定在80%，直接原材料成本占比比索菲亚低了2个百分点。

整体来看，老大吃肉、老二喝汤，剩下的未来都会被兼并。投资者可重点欧派家居和索菲亚，适当关注好莱客。不过现在市场对定制家具的预期很高，标的估值都在40-50倍，目前不是介入的好时机。

表：上市定制家具企业一览