我们用中美两个市场的估值数据做个对比，从市盈率PE、PB、股息率、风险溢价等指标来判断中美两个市场的系统性风险大小，看看两个市场的泡沫谁更大。最后也补充了一下A股各行业的估值对比，对比金融地产、煤炭有色，及科技新兴产业、白酒消费行业，可以看到，某些行业的风险甚至已经达到了前无古人、后无来者的阶段。
美国三大指数的估值水平
从道琼斯工业指数PE Bands可以看到，自1994年以来，道琼斯指数目前估值处于历史最高水平。道琼斯工业指数PB 的水平也处于1994年以来的最高水平，风险之大可想而知。
纳斯达克指数无论PE还是PB，目前都处于10年以来估值的最高位，尽管相比2000年科技股泡沫顶点而言，仍有一定距离。
标普500指数PE、PB更是处于1990年以来的历史最高水平，风险之大已经突破历史纪录。同时，标普500指数股息率处于2000年以来的最低位。
图一：标准普尔500指数PE Bands
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从美国三大指数的估值水平可以看到，美国股市系统性风险非常大。尽管泡沫何时破灭或许不能确定，但离破灭的结果越来越近了。
从技术形态看，美股目前出现顶背驰的信号越来越明显，风险释放的概率较大。
A股各指数、板块的估值水平
从风险溢价的角度来看，上证指数当前3500点的风险溢价水平仍然适中，处于均值和中位数的位置。
图二：上证指数风险溢价水平
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我们从指数估值百分位的位置可以发现收益率分布的规律。历史估值分布表明，风险溢价的水平越高，收益率分布在正收益区间的概率也就越大，所以，不要害怕股市下跌，股市下跌才会提升风险溢价水平，提供的风险补偿才会越大。
从各核心指数的估值对比来看，中证500的估值（PE、PB）分别处于25倍、3.7倍左右，仍然具有吸引力。科创50市净率突破7.75倍的危险值，市盈率已接近危险值81.19倍。同时，创业板指数估市净率突破7.12倍的危险值，达9.12倍，市盈率已接近危险值61.91倍，达60.55倍，尽管相比2015年的极端值而言仍有一定距离。
从历史估值收益分布的角度来看，创业板指数市净率在9倍以上，未来一年收益率为负的概率非常大。
由此可见，可以确定科创和创业板的估值风险比上证指数和中证500要高得多。这两个板块可能是未来两年出现回撤风险最大的两大指数。
下面看看A股各行业估值对比。
保险指数的风险溢价水平已经到了20年以来的最高水平，达7.71%，反映了投资者过度悲观的预期。房地产行业的风险溢价水平也到了8.54%，接近历史最高的9.52%附近。银行业的风险溢价水平达到了最近5年的最高值，达14%，说明投资者的情绪相对悲观。或许凸显银行股的阶段性投资价值。煤炭行业虽然自今年以来涨幅超过35%，但估值仍然比较安全，风险溢价率6.62%仍处于机会值位置，表明风险补偿仍然较高。
白酒行业的风险溢价率为-0.80%，接近危险值-1.31%。半导体行业的估值水平（由于企业盈利不佳，用PB来替代PE效果会更好）已经突破2015年股灾前7倍PB的水平，正逐步接近2000年科技网络股泡沫破灭前夕的最高值。说明了投资者情绪的高潮已经到了。最后看一下锂电池的疯狂，各项估值水平都已经突破了历史最高纪录，这个行业乐观情绪已经到了前无古人、后无来者的阶段。
图三：锂电指数PB走势
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危险与机会
从A股的估值水平与美国的对比来看，目前美股的风险非常大。若美股出现崩盘，则会影响在A股的外资被迫撤退，最终可能导致核心资产进一步下跌。目前外资在A股的重仓品种主要集中在核心资产等白马股上。由于美国科技股的下跌风险较大，港股科技股提前下跌也算是提早释放风险。但A股新能源汽车和半导体行业的风险仍有待释放，这是今年下半年A股最大的风险点。
类似于煤炭、能源、券商等周期性行业由于过去若干年调整充分，尽管最近半年股价出现了上涨，但业绩和估值双升的机会仍然较大，考虑到明后年经济不确定性较大，货币政策宽松的概率较大，所以，中长线来看，周期股和价值股的估值修复机会仍会是明后年A股最大的投资机会。
从对冲美国股市系统性风险的角度而言，我们需要采取看跌期权的方式买个保险，这样万一美股大跌，也不会带来资产收益回撤的风险。而A股上证指数的系统性风险相对较小，只要提早布局安全边际较高的标的物，就不会承担过大的回撤风险。
总之，目前阶段应该采取“反脆弱”的策略，将控制回撤的风险摆在第一位，然后才是扩大收益。否则，很容易因为美股科技股泡沫的破裂，导致收益回撤。
短期来看，由于两大电信运营商陆续回归A股，加之最近大额定增融资较多，使得A股融资承压的可能性较大，同时，历史的数据表明，一般大额融资的阶段往往对应的都是股市阶段性高位，所以，9月份开始市场可能存在一定的调整风险。投资者可以提前做好准备。
