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把握全面注册制时代的投资机会
发布时间:03-060股市动态分析研究部  
全面注册制意义重大,东吴证券甚至喊出:变革意义不亚于股权分置改革!
任泽平及一众机构分析师则从受益的角度分析,认为直接有利于券商投行业务和创投公司发展。
券商业务中的投行产业链,是全面注册制的具体业务执行方与盈利能力获益方。短期来看,全面注册制将增加券商投行部门业务量,提高募集资金数额,改善券商营收水平。中长期来看,此次改革将倒逼券商业务转型升级,构建完整的金融服务价值链,促进投行与行研、直投、风控、交易等部门高效协作,为企业成长全过程提供优质资本市场服务。但注册制也对其估值定价能力、风险管理能力提出更高要求。此外,服务科技类企业的创投公司也迎来发展良机,助力成长型公司融资。

券商投行和财富管理业务等受益


全面注册制实施后,IPO扩容利好券商投行业务,增厚券商IPO收入,尤其是头部券商投行。
湘财证券表示,注册制试点以来资本市场快速扩容,IPO规模显著增加,驱动投行及跟投业务收入较快增长。2019-2022前三季度投行收入同比增速分别达+30%、+39%、+4%、+6%,科创板跟投为券商贡献浮盈超过百亿元。另一方面,2022年IPO规模CR5达58%,头部券商在项目储备、资本实力及保荐人数量方面具备明显优势,IPO常态化下将增加投行业务收入的确定性。
长期来看,注册制的全面实行会加大A股市场的分化,提升市场活跃度,以及优化A股结构。一方面,注册制的全面推行进一步深化市场效应,加速市场优胜劣汰进程。另一方面,注册制助于更多有潜力的新兴产业公司上市,促使新兴产业在A股行业中的规模稳步提升。市场的优胜劣汰以及结构优化,离不开大量的市场交易,因此全面注册制利于提升市场交投活跃度,从而利好券商的经纪、两融等业务。
东吴证券则表示,以创业板为鉴,券商投行及财富链有望重构。参考创业板经验,预计全面注册制落地后,券商投行业务行业集中度将进一步提升,券商财富管理业务表现则将直接受益于市场扩容及交易情绪提振。2023年-2025年,全面注册制预计将为券商行业贡献投行业务增量收入75/150/191亿元,贡献经纪业务增量收入7/11/5亿元。

配置券商正当时


湘财证券强调,估值底部、政策催化,券商板块配置正当时。券商板块实现超额收益通常满足货币政策宽松、低估值、行业政策利好催化三个关键条件。
湘财认为当前行情启动条件已经具备:
(1)货币政策维持宽松,经济增长预期改善,市场情绪修复有望持续。
(2)估值处于底部,即便11月以来板块迎来反弹,大部分券商PB估值仍处于近十年的10%分位数以下。预计随着权益市场回暖,叠加业绩低基数,2023年业绩有望回升,估值具备向上修复空间,而且估值修复往往领先于业绩。
(3)资本市场改革稳步推进,利好政策不断落地。



安信证券的观点与湘财类似,安信表示,开年以来整体经济复苏预期抬升,市场做多情绪明显提升,大趋势逐步向好行情下券商板块将明显受益。近期券商板块有所回调,当前估值水平仍未充分反映券商基本面修复和市场情绪的提振,看好全面注册制落地、经济复苏、流动性边际宽松下券商估值水平的提升空间。
至于标的方面,卖方机构多从投行和财富管理等主线分别进行了推荐。
如,华西证券主要从投行的角度进行了推荐,认为全面注册制坚持“申报即担责”的原则,对投行的研究能力、产业理解、定价能力、承销能力都提出更高要求。受益标的包括承销业务净收入绝对值较高的中信证券、中金公司、中信建投,投行贡献营收比例较大的国金证券、东兴证券、国联证券、国元证券。
东吴则从投行和财富管理两条主线进行了推荐,建议关注投行业务突出的国金证券和最具成长性的零售券商龙头东方财富。
安信的推荐则从三条主线展开,建议投资者重点关注:1)投行业务主线逻辑,布局全面注册制:国金证券、中信证券、中金公司;2)大资管业务主线,业绩改善明显:东方证券、兴业证券;3)财富管理优质龙头,业绩弹性大,长期竞争优势稳固:东方财富。

创投受益于资金周转率提高


国泰君安认为,本次全面注册制改革结合国家产业政策,重点支持新兴科技领域。IPO政策支持导向将形成一二级资本联动,将使得一级退出更加通畅,加快创投资金的使用效率,一级退出从而更为通畅,形成“募投管退”良性循环,一级资本投资效率提升,将有助于创投企业更快培育输送优质企业,服务实体经济,形成一二级市场动态平衡。这也能带动资源合理配置,促进产业结构调整升级,资本与产业将进一步互哺,形成“科技-产业-金融”的良性循环。
财通证券表示,“科技-产业-金融”循环下创投行业加速发展,全面注册制加速创投机构优胜劣汰:科技创新需要长期资本投入,私募股权投资是与科技创新较为匹配的投资形式,2020年以来,退出端科创板、创业板注册制、全面注册制陆续落地,募资端长期资金不断开放,创投行业目前处于高速发展阶段。全面注册制推动下,“扎根产业+赋能企业”的投资方式将取代过往“快速投资+资本市场套利”的方式,创投机构优胜劣汰将进一步提升,具有完善“募投管退”管理体系的头部机构更为受益。
华西证券认为,多层次资本市场将与科技产业、风险投资构建无缝衔接的价值发现和筛选机制,加速了科技与资本的融合,有力畅通了科技、资本与实体经济的良性循环。最受益的是新兴产业“硬科技”创业公司,打开融资渠道,降低产品试错、技术攻坚的资金成本。创投基金退出渠道扩大,募、退两端将改善。IPO常态化发行为创投基金退出提供了市场化保障机制,上市流程和时间可预期让基金项目的时长设计更有效。“募投管退”最后一环更顺畅,创投生态优化。
东吴证券、天风证券的观点与财通、华西、国泰君安不谋而合。
东吴证券表示,全面注册制施行,创投机构直接受益。注册制为“募投管退”疏通最后一环,提升创投机构资金周转率。
天风则直言,对于创投板块,其核心逻辑在于提高私募股权基金退出效率,为在管基金业绩打开增量空间。



投资建议


受益标的方面,华西证券建议关注创投公司鲁信创投、创业黑马、四川双马,和张江高科、高新发展、中关村等园区股;东吴、天风、财通和中邮建议关注聚焦专精特新行业的四川双马。
四川双马目前管理规模250亿元,主要布局先进制造、新能源等硬科技领域。公司的实控人及核心管理层均来自IDG,投资团队能力出众且稳定,并根据多年投资经验建立了完善的“募投管退”管理体系。公司2017年成立的2只基金(AUM175亿元)已进入退出期,投资项目中微公司、翱捷科技已上市,今年屹唐半导体、致欧科技、捷氢科技、古瑞瓦特等8家公司有望集中上市,投资收益和业绩报酬有望释放高额业绩弹性。同时,二期基金第一只已于2022年11月落地,认缴规模75亿元,第二只基金也有望近期落地,管理规模有序扩张。
财通证券发布的深度分析报告显示,预计2023年四川双马收入结构中,投资收益和业绩报酬占比较高,预计2022-2024年公司归母净利润分别为13.54/19.83/30.12亿元,同比分别增长37%/46%/52%,选取海外头部私募股权管理机构收入结构与四川双马类似的阶段进行比较,可比时期海外私募股权管理机构PE估值中枢在25倍左右,而四川双马当前股价对应2023年9倍PE,估值存在较大提升空间。


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