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无需过度悲观
发布时间:12-050中信建投 陈果 夏凡捷  
伴随前期几大利好兑现,市场近期从反弹转向震荡,受到疫情(政策)反复、基本面偏弱和债市波动三大扰动。我们预计岁末行情主基调仍然是在基本面明朗前探索预演明年景气线索,运动战为核心特征。往后看下一个重要催化点就是年底的政策主线,从过往案例来看,主要留意三点:

1)中央经济工作会议主题上,经济复苏时主要关注改革,经济疲软时主要关注稳增长;2)当工作经济会议提及“稳增长”时,后续基建增速可能会跟进。3)近几年中央经济工作会议前后市场以平稳为主,不再大起大落。



扰动一:疫情形势严峻,防控政策优化后,效果尚需观察。

广州重庆两地近期疫情发展较快,11月确诊病例及无症状感染者数量明显增长,各地防控政策尺度如何把握面临考验。冬日疫情爆发,对各地政府防疫工作带来更大的挑战。如果对疫情风险地区封控过严,则容易干扰生产、物流、消费等正常的经济活动。

如果应对疫情不力则可能导致更大更猛烈的疫情爆发,危及公共卫生安全和生产生活秩序。在此前召开的国务院联防联控机制新闻发布会上就强调:既不能层层加码,也不能随意减码;坚决反对“一封了之”,“一放了之”。

扰动二:去库未完,对经济数据担忧不会停止。

本月无论是金融数据还是经济数据仍然显示弱势,延续今年以来的态势,也即宽货币对宽信用传导不顺,居民与企业部门对后续经济修复动能的信心仍然不足。当前仍处于去库期,经济基本面依旧疲弱:10月信用扩张不及预期、制造业PMI数据重回荣枯线以下、CPI/PPI同比低于预期且环比继续下行、出口增速回落明显。

据9月工业企业库存水平看,目前仍处于去库中期阶段,需求疲弱恐仍将持续至2023年。此前中期利好催化下市场对于本月经济数据疲软并没有太多反应,但随着中期利好催化的效果减弱后,对于基本面修复缓慢的担忧再度成为市场的一个扰动因素。

扰动三:债券市场波动对短期风险偏好的影响。受债市剧烈震荡影响,银行理财等“固收+”产品出现下跌潮,由此带来的赎回压力和负反馈效应,可能波及A股市场。

债市波动主要影响权益市场的短期风险偏好,目前市场已经大体上price-in。由于“固收+”客户的申赎行为往往具有“顺周期性”,即散户保本意识较强且临近年底机构面临考核压力,因此债市超调导致理财和基金被抛售,可能又进一步放大市场波动,形成“负反馈”。




这一传导途径目前已经发展至中期,预计对市场变化较为敏感的机构已经及时止损,但大部分散户的赎回决策可能较为滞后,未来仍有可能继续带来赎回压力。但总体来说,我们认为这一负反馈持续的时间不会太长,影响也不会太大,这是由于债市的流动性更好、波动性有限,当利率回升至合适水平后自然会吸引资金参与配置,结束负反馈。因此债市波动导致的负反馈对权益类资产的冲击可控。



市场行情主基调仍然是在基本面明朗前探索预演明年景气线索,往后看岁末行情的下一个重要催化点就是年底的政策主线。

整体而言,中期底部已经确认,无需过度悲观。在今年5月曾采用M2折算底部作为空间底模型。以2019年1月万得全A3170点的底部和该月M2为基准,假设万得全A的底部与M2成正比,可计算出每月的万得全A流动性底部,绘制成曲线,并较好地契合了大底的位置。

根据M2计算的2022年4月万得全A空间底为4247点,而4月万得全A最低跌至4267点。今年10月万得全A两次探底,但都略高于我们的M2折算底部位置。我们的中期底部模型再次获得检验,同时也再次确认了市场重要底部的位置,因此整个中期的底部是大概率已经确认的,其他的扰动因素会使得岁末行情的过程更波折,但无需过度悲观。






其一:防疫优化线索上,新冠医药产业链(药物治疗+疫苗)则迎来需求增量空间。

其中药物治疗方面,政策端,《通知》提到重视发挥中医药的独特优势;需求端,居民具备感冒呼吸品类药物囤货需求。疫苗方面,海外主要经济体放松后疫情数据表现与疫苗接种率相关性较强,目前我国高龄人口接种率仍有待提高。整体上预计需求增量确定性+低估值低拥挤度的医药板块或有望迎来更强弹性表现,具体关注中药、口服药、疫苗、药店、医疗设备等细分板块。

其二:近期如游戏、信创等产业政策同样频发,我们认为岁末行情中可以优选产业政策和后续中期景气叠加的品种,主要瞄准2023年仍具备高业绩增速的板块,重点关注成长科技方向优选安全主题下的半导体设备/材料、信创、军工,高景气关注23年仍具备高业绩增速预期的风/光/储。

其三:稳增长线索下的新基建,包括能源新基建、TMT新基建和医疗新基建等。
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