近年来，对环保问题的关注度不断提升，相关环保政策陆续出台，结构来看，考虑到环保设备更新成本等问题，环保政策趋严对小型企业、民营企业生产经营行为影响或更加显著，去年以来大型企业景气度持续高于小型企业，国企盈利表现也明显好于私营企业。而受环保督查趋严，大量不合规产能的关闭，正造成产品价格的不断上升，相关行业优势也的机会正逐步显现。

环保：周期行情下半场

环保属于成长性行业，环保是企业成本端，短期需求是脉冲式，靠政策及执法驱动！此次环保督第一步是关停小散乱，导致一部分需求消失；二是达标企业限产，很多企业已经安装了设备，但是不一定正常运行，属于产能式环保，目前主要针对第一步，第二部还没有真正落实到质量式环保，需求传导需要靠企业盈利改善和执法力度常态化。

从供给看，环保短期进入门槛低，大量关系户工程公司也拿到环保处理项目，而把环保治理真正做好的技术门槛比较高，供给能够匹配上政策推动的需求，因此短期环保股票行情相对平稳，但长期来看，环保治理供给门槛提升，龙头环保公司会受益， 而真实的需求会随行业集中度提升，龙头企业盈利改善和执法力度常态化逐步释放，周期行情的下半场是环保！

从商业模式看，环保公司分为工程设备类和运营类。其中，工程设备类主要依靠订单驱动，股价驱动因素看订单二阶导数，这里看好迪森股份和碧水源两家公司，迪森股份主要是受益于北方煤改气的推进，壁挂炉销量持续高速增长，而碧水源我们看好的是全国性的环保督察有望释放工业水处理市场，技术壁垒较高，此时碧水源的膜技术将会发力。而运营类是一个累加的逻辑，股价驱动是规模求和，本次督察，危废问题获得充分的暴露，这里看好两家公司：金圆股份、东江环保。金圆股份是我们跟建材组联合覆盖的标的，其水泥窑协同处置危废是目前市场关注比较高的地方，此外，其正在建设两个危废项目，分布在危废问题比较严重的江苏省和青海，景气度高；东江环保作为危废龙头，我们持续看好。

钢铁：涨价继续获支撑

关于“2+26”城市限产政策，中央层面总纲是今年3 月出台的，随后相关地区山西、天津地区在4、5 月也出台了相关总领性政策。

1、 如果执行，供给端削减幅度大

若以“2+26”城市最大范围测算，以2016 年采暖季全国约82%粗钢产能利用率（163 家钢厂统计口径）作参考，当届时产能利用率因限产降至50%，则将影响粗钢产量约3036 万吨，占比2016 年采暖季全国粗钢产量11.43%。如果以政策文件重点提及的“石家庄、唐山、邯郸、安阳”四个城市，则对应测算影响的粗钢产量2,247 万吨，占比2016 年采暖季全国粗钢产量的 8.46%。

2、细则待定，执行可能存在分化

从目前出台的政策来看，采暖季限产究竟如何执行，哪些企业会受到影响，怎样去监控等还没有具体细则，因此限产执行效果还存在一定不确定性。不过，从河北出台的政策中提到的“错峰停产方案要具体到重点县（市、区），细化到企业，严禁‘一刀切’，实现经济和减排双赢”的表述来看，不排除政策会综合考虑，在限产对象上会存在一定分化，这有待于进一步跟踪。

在目前需求稳定、库存低位、供给未来存在收缩可能的情况下，钢价短期振荡上行概率较大，行业盈利也有望随之进一步扩张，板块行情仍值得关注。

化工：环保硬约束 高涨可持续

站在现在这个时点，我们继续看好化工板块，判断行业复苏有望延续2 年。化工周期性子行业进入普遍开花阶段。从需求层面来看，化工作为国民经济的中游行业，受益于下游“吃穿住用行”等领域的消费增长，加上海外经济强劲复苏，国内化工品内需和出口均存在增量。从供给端来看，过去盈利较差，企业扩产意愿不足，进入资产负债表修复阶段，降低财务杠杆，固定资产投资持续放缓，2016 年化工投资负增长，2017H 同比基本持平，产能增速放缓。2016 年环保真正迎来拐点，化工作为污染大户，受到硬约束， 小散乱污企业关停并转，行业被动去产能，供给有所收缩。尤其是今年下半年，8 月份国内开始第四次环保督察，伴之京津冀大气治理、十九大召开、北方取暖季，部分公司面临关停或限产。结果就是，供需之差逐步收敛，回归平衡，行业盈利回归合理水平， 龙头公司依靠成本优势，获得超额利润和快速增长。

投资上，建议重点关注产能减速或收缩，景气度向上的子行业，重点推荐农药、纯碱、

氯碱、涤纶长丝、炭黑、草甘膦、TDI、钛白粉、粘胶短纤等。近期，各大板块均有一定涨幅。我们结合景气确定性、估值，重点推荐粘胶短纤、农药、纯碱、涤纶长丝。

轻工：盈利趋稳  估值切换

关于盈利修复空间，当前各品类吨纸税前净利润率在4%-6%之间，若考虑到企业的融资成本，合理的净利润率在8%-10%。目前，我们看到行业龙头净利润率均超过10%，并非造纸业务单独贡献，而是包括了上游自配电、自制浆等环节的利润，实际造纸业务的盈利水平尚处于4%-6%，下半年具备修复空间。

从供需结构来看，造纸的周期性主要源于供给周期。需求端与其他周期行业不同，下游行业大多为刚需消费品和图书，周期属性弱；新产能投放一旦趋于理性，行业的周期属性将显著弱化。从未来三年的新产能数据来看，白卡纸、铜版纸和双胶纸行业均较为理性。

寡头格局成型，新产能投放将趋于理性。目前，白卡纸和铜版纸行业已形成寡头垄断， CR3/CR4 的市占率在80%以上；箱板瓦楞纸CR6 为48%；双胶纸CR4 为51%。值得注意的是，白卡纸、铜版纸和双胶纸的主要龙头企业均为APP、晨鸣纸业和太阳纸业， 行业格局已较为稳定。龙头企业的规模优势明显，叠加重资本属性（吨纸产能投资额在8000-10000 元），在预期收益率不高的前提下，较难出现新进入者。

此外，包括建材、煤炭和铝等行业的产能同样将受到环保督查的严重影响，其中中字头的央企将获益匪浅。