福建南王环保科技股份有限公司（证以下简称”南王科技”）是一家以环保纸袋及食品包装等纸制品包装的研发、制造和销售为主营业务的创业板拟上市公司，公司曾经在新三板挂牌。8月10日，南王科技将接受首发审议。 从招股书披露的信息看，南王科技与华莱士关系十分特殊，除了股权上关系错综复杂，双方的关联交易也较多。此外，从经营上看，南王科技还面临着价格战、盈利能力不断下滑等问题。   与华莱士关系复杂 招股书显示，2010年12月，南王科技的名义股东林玉洪(代持陈玉富股权)以125万元的价格将其所持有的125万元出资转让给了林增仁。值得一提的是，这部分股权其实是由林增仁代凌淑冰、陈一芬、陈正莅、王瑛和廖绍斌持有的，这几位都与华莱士关系密切，而凌淑冰的丈夫是华莱士创始人之一——华怀庆，凌淑冰和华怀余夫妇也是目前华莱士的实控人，两人各持股32%。  在这之后，经过几次股权转让，林增仁逐渐将代持的股份转让到了惠安创辉等与凌淑冰五人密切相关的股东中。目前，惠安华盈、惠安创辉、黄蓉、陈小芳、陈正莅等华莱士的关联方共持有南王科技27.74%股份，仅次于公司实控人陈凯声的36.47%。 2015年，华莱士正式与公司开启了合作，2019-2021年，华莱士一直是公司的第二大客户，它与它的关联方可斯贝莉及酸柠檬对公司的采购总额也分别高达1.05亿元、1.36亿元和1.88亿元，占全部营业收入的比例分别高达15.25%、16.00%及15.76%，形成的利润总额在全部利润总额中的占比也分别为11.24%、14.77%以及14.75%。 另外，公司还作为承租人从泰速贸易(华怀余持股20%，凌淑冰持股80%，凌淑冰担任执行董事、总经理)、湖北华莱士那里租赁了厂房、仓库、宿舍等，且厂房、仓库等相关生产设施的租赁面积仅次于从子公司珠海中粤那里承租的22063.84平方米，分列第二和第三位。 既是股东又是第二大客户，如此密切的关系也让人对关联交易的公允性产生了疑虑，因为在对一些相同或相似的产品进行销售时，公司对华莱士的售价确实与它对其他关联方的售价存在较大差异。 以齿口圆柄袋的销售价格为例，在产品规格相似的情况下，2019-2021年，公司对华莱士的销售价格分别为3407.07元/万个、3388.27元/万个和3318.01元/万个，远低于同时段内的非关联方平均售价，相关价格差异分别高达826.98元、560.54元和647.16元。对此，公司给出的解释是，“公司向关联方的销售量较大，利用富余产能并采用包机方式组织该类产品的生产，在提升设备利用率的基础上，采取低价策略以维持与客户的长期合作”。 再以特殊规格纸袋相关产品为例，2020-2021年，公司对华莱士的销售价格分别为2123.89元和2126.76元，与其对非关联方售价之间的差异分别高达1314.16元和1313.42元。对此，南王科技解释称，鉴于关联方的销售量较大，公司以包机方式组织该类产品的生产，在降低成本的基础上，采取低价策略以维持与客户的长期合作。   盈利能力不断下滑 南王科技的毛利率持续下滑。2019-2021年，公司的主营业务毛利率(不含“运输装卸费”)分别为 26.91%、25.18%和 23.34%，账面毛利率更是分别低至26.91%、21.06%和19.14%，远低于同行业平均水平。 毛利率下滑是因为南王科技的产品价格下降等幅度高于成本下降等幅度。 招股书显示，2019-2021年间，南王科技的环保纸袋的平均售价分别为61.93元/百个、50.96元/百个和47.72元/百个，食品包装的平均售价也分别为10.41元/百个、10.05元/百个和9.42元/百个，都在逐年下滑。 身处完全竞争的传统包装市场，在面对必胜食品(即肯德基)等的知名大客户时，公司的议价能力以及向下游传导原材料价格的能力也是很让人担忧。 就以必胜食品为例，2019-2021年间，在销售同规格的尖底袋时，公司向必胜食品出售尖底袋的价格分别为444.59元/万个、426.26元/万个和424.42元/万个，甚至低于其对华莱士的销售价格。 对此，南王科技在招股书中直言，报告期内，公司每年参与必胜食品的招标采购，为获得预期份额而采取相应的竞价策略。公司向关联方销售价格高于非关联方，主要原因是：公司根据自身的产品定位，以积极的价格策略争取并维持在必胜食品的预期份额。 作为纸制品包装企业，原纸价格的波动是公司始终需要直接面对的。招股书显示，2018-2021年，直接材料占主营业务成本的比例分别为76.15%、71.99%和71.99%，而据敏感性分析，原纸价格每上涨10%，将会导致公司的毛利率下降4.34个百分点。而报告期内，公司原纸的采购价格从5873.58元/吨上涨到6249.56元/吨。 A股上市前以如此激进的价格战抢占市场份额无可厚非，但上市后作为公众企业，中小股东对公司有盈利对诉求，这种市场份额诉求大于盈利诉求的策略的合理吗？   产能消化风险 本次募集资金投资项目建成达产后，南王科技将新增纸制品包装产能 32.34 亿个/年。 南王科技的环保纸袋销量在过去三年实现了翻倍，从2019年的5.61亿个增长至2021年的13.90亿个；同时，食品包装类产品也从2019年的3.17亿个增至2021年的5.45亿个。 可以看到，公司新增产能接近去年销量等2倍。 问题在于，公司以后的销量还能像之前三年翻倍那样迅猛吗？ 给公司近几年带来销量跨越式提升的新茶饮正在肉眼可见地“向下走”。无论是喜茶被曝大幅裁员，还是“新茶饮第一股”奈雪的茶上市一年市值跌去三分之一，又或者网红茶颜悦色因大面积闭店、高层与员工骂战被顶上热搜，都折射出了新茶饮市场的竞争已经白热化。面对“内卷”，品牌们也纷纷放下身段，打起价格战，而这势必会影响到供应商的业绩。 在募投项目对公司业务创新、创造以及创意性的支持上，公司解释称，在原有产能受限的情况下，公司的生产线需同时服务于不同客户，随着募集资金投资项目的实施，产能得到扩充，公司可以采取 “专机服务”生产模式。此模式下，公司能随时响应核心客户的需求，提升客户对公司产能及质量的信心，有助于获得核心客户更大的业务机会，从而进一步转化为新增效益。 “专机服务”生产模式在客户需求旺盛时是一种好办法，但如果客户需求下滑或停滞不前，设备稼动率面临升不上去甚至下滑时，这种方式销售价格低的负面作用不会显现吗？  

        8月2日，深交所信息显示，北京思维造物信息科技股份有限公司（以下简称“思维造物”）IPO审核状态显示为终止(撤回)。这意味着，经过两年7版招股书的努力之后，思维造物最终折戟深交所创业板IPO。 创始人罗振宇在内部信中解释了原因：基于最近和监管部门的沟通，以及当前市场环境等多方面因素的综合考量，公司决定暂时撤回国内上市的申请。关于后续的上市计划，思维造物还没有披露进一步消息。   IPO折戟沉沙 8月2日深交所决定终止对北京思维造物信息科技股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市的审核。据了解，该公司在7月31日就已申请撤回发行上市申请文件。 思维造物成立于2014年6月，法定代表人为罗振宇，注册资本3000万人民币，是一个主打知识服务的自媒体品牌，旗下包括微信公众订阅号、知识类脱口秀视频及音频、微信群等具体互动形式。思维造物通过直接或间接持股，目前共控制12家企业。其中直接持股企业有9家，8家为存续状态，涉及科技、文化、职业技能培训等行业。 在本次终止上市前，逻辑思维曾为上市做过两年多的准备。早在2019年，思维造物就正式发起了上市计划，起初由保荐机构中金公司向北京证监局报送科创板辅导备案登记材料，计划登陆科创板。 到了2020年5月，思维造物选择改变上市地点，保荐机构提交了由科创板转创业板的辅导转板申请。次月，创业板注册制改革落地。2020年9月25日，思维造物申报创业板IPO被深交所受理，10月22日，该项目进入了已问询状态。 然而上市路不易，思维造物历经三轮交易所问询，合计被提问67个问题；三度中止，主要补充财务数据。截至今年6月底，公司更新了7版招股书。最终，还是选择撤材料。   两大问题被关注 在2020年进入已问询状态后，截至IPO撤单之前，思维造物问询历时超21个月。从思维造物的第三轮问询可以看到，有关“创业板定位”的问题被首次提出。 2018年-2021年上半年，思维造物的营收分别为7.38亿元、6.28亿元、6.75亿元及4.39亿元，归母净利润分别为4764.41万元、1.15亿元、4006.35万元及2863.67万元。从营收、利润数据来看，近年来思维造物盈利能力也有所下降。 作为逻辑思维实控人的同时，逻辑思维创始人罗振宇已然成为了逻辑思维的IP。据悉，逻辑思维主导的2022年“时间的朋友”跨年演讲，最高时吸引了近25万人同时在线，当日共收获156万次观看量，而该演讲一直由罗振宇担任唯一主讲。 招股书显示，2018年-2021年上半年，罗振宇主讲的项目收入分别为5763.14万元、4877.78万元、6563.38万元和4776.09万元，这部分营收约占公司总营收的20%左右。 另一大类问题也被交易所重点问询，在第三轮问询中，多个问题涉及“教培行业”。比如，深交所要求思维造物说明业务中是否包含其他向学前教育阶段、义务教育阶段、高中阶段相关对象提供线上或线下培训服务的内容。 同时，要并结合相关产业政策等，说明现有培训业务和得到大学业务是否符合有关行业政策及政策导向。 思维造物在回复中表示，公司未提供学科类校外培训业务，不属于面向义务教育阶段学生的学科类校外培训机构。“得到大学”也已在2021年3月更名为“得到高研院”，不存在违反《教育部等八部门关于规范“大学”“学院”名称登记使用的意见》规定的情形。  

新乳业（002946）作为新希望集团旗下的乳业上市平台，与伊利、蒙牛等发展模式相比，最大的特点便是以并购的外延式发展快速壮大，形成了旗下多品牌共存的局面。多品牌的最大好处便是公司规模快速扩大，但有利必有弊，这对公司管理水平提出了更高的要求，也容易使公司资源分散，不利于全国消费者对公司产品形成统一认识。 近年来，新乳业的毛利率、销售净利率出现连续下滑态势，而另一方面，公司的负债率、商誉规模不断攀升。从行业的角度看，近段时间乳企扎堆谋求上市，乳业市场“内卷”加剧，这也是新乳业不得不面对的现状。   多品牌发展利弊明显 新乳业的一大特色是通过并购整合快速发展、布局，整体上采用“1+N”品牌战略，即在“新希望”后保留地方子品牌，具体有“华西”、“雪兰”、“阳平”、“海子”、“七彩云”、“蝶泉”、“三牧”、“南山”、“双峰”、“双喜”、“白帝”、“琴牌”、“唯品”、“天香”，各个品牌在母品牌“新希望”下独立运营，充分发挥各区域品牌的协同效应，实现资源的优化配置。2020年内，公司通过并购方式新增了“夏进”、“澳牛”两个品牌，进一步拓展了公司品牌以及区域乳品市场。 公司5月份的调研纪要显示，公司认为，保留子品牌也就保留了子品牌多年积累的用户情感和品牌力。 不过，有投资者表示，多品牌的有利一面诚如公司所述，但弊端同样明显： 1、新希望乳业作为仍未完成全国化布局的企业，多品牌战略容易使得宣传资源分散，难以形成合力，全国消费者难以对公司产品形成统一认知； 2、从公司的角度看，多品牌对管理的要求更高，对精细化运作的要求也更高，可能带来的成本也相应增加，公司常温产品毛利率只有20%多，远低于蒙牛和伊利接近40%的水平，与多品牌因素可能有关； 3、即使公司某类产品具备非常好的前景，多品牌制约下也难以形成大单品、爆款产品。 公司制定了“三年倍增”、“五年晋身全球领先乳企行列”目标。根据新乳业2020年年报，公司营业收入为67.49亿元，净利润2.71亿元，如果三年内翻倍的话，公司将成为继伊利、蒙牛、光明之后的第四家跨入百亿规模的液奶企业。 公司董事长席刚介绍，公司规模的持续增长一方面有存量的增长，另一方面也有增量并购的加持，对于后者外界关注度很高，因为新乳业的壮大过程中，并购一直以来是非常重要的手段。 公司表示，未来将以“24小时”系列鲜奶为代表做高品质产品，同时拓展外围市场和下沉市场，并推动常温向低温的消费转化。此外，对奶粉、奶酪等品类保持关注，探索包括新式乳茶在内的市场机会。 英国快消品巨头利洁时将以20亿美元的价格出售中国婴儿营养品业务。据界面此前报道，伊利和新乳业已经递交了初步报价，君乐宝的投资方红杉中国也提出了要约。由于新乳业的奶粉业务几乎为零，如果能够成功拿下美赞臣中国，公司有望在一、二线城市市场取得重大突破。 但公司董事长席刚对外表示，集团相关方的确在参与竞购美赞臣中国，但竞购的主体并非新乳业。而按照“三年倍增”计划推算，到2023年，新乳业营业收入要达到135亿元。根据公司2022年将力争实现20%的收入增长的目标，今年营业收入至少达到107.6亿元。 那么，席刚留给2023年的任务将加重，要实现营收135亿元，增速必须达到25.46%。这么看来，上市公司不参与竞购美赞臣中国有点令人意外。   行业竞争白热化 乳品市场是一个集中度非常高的市场，既有伊利、蒙牛两家全国乳企巨头，也有光明、新希望、三元等众多区域大品牌。公开数据显示，2020年伊利和蒙牛两大巨头市场份额占比分别为26.40%和21.60%;光明、君乐宝、新乳业、三元市场份额分别为4.10%、3.10%、1.70%和1.70%。六大乳企已经占据市场近60%的份额。 今年以来，超过10家乳企陆续启动上市计划。例如，以“替用户养牛”为营销手段的乳品品牌“认养一头牛”，近日向上交所递交了招股书，开始冲刺A股IPO。 除“认养一头牛”外，澳亚集团和菊乐食品已经分别披露了招股书；阳光乳业已经在5月成功上市；君乐宝、完达山、宜品、花花牛、温氏乳业、卫岗乳业则启动了IPO计划。 近两年行业竞争激烈，市场的推广营销成本较高，导致很多企业资金上出现困难。一些中小型区域乳企，面临着来自乳业巨头们的围剿，急需上市融资来增强企业抗风险能力。 以前，伊利和蒙牛两大巨头凭借着常温奶快速抢占全国市场，但随着渗透率逐步达到极限，常温奶市场已经很难再现高增长，而伊利和蒙牛则急需新的增长点，巴氏奶（低温奶）便是他们的重要目标。近年来，随着行业两大巨头伊利股份和蒙牛乳业在奶源、生产基地等布局逐步完善，开始加速进入低温鲜奶领域，打破了以往全国乳企和区域乳企产品差异化竞争的市场格局。 这些中小型区域乳企，大多存在区域化程度高、产品结构单一的问题。随着各大乳企对区域市场的下沉，区域乳企的发展面临着巨大的压力。 从澳亚集团、菊乐食品、骑士乳业等披露招股书的企业来看，其募集资金普遍用来完善布局上、中、下游全产业链，投建生产基地、扩充产能以及营销网络建设。   业绩质量下滑 回归到新乳业，2019年至2021年及2022年一季度，新乳业营业收入分别为56.75亿元、67.49亿元、89.67亿元和23.17亿元，同比分别增长14.14%、18.92%、32.87%和15.02%。 同期，新乳业的归母净利润分别为2.44亿元、2.71亿元、3.12亿元和0.43亿元，同比分别增长0.41%、11.18%、15.23%、48.70%。 业绩看似不错，但背后的质量却存在隐忧。 随着外延并购增厚业绩，新乳业的资产负债率也在不断增高，2019年至2021年，公司资产负债率分别为61.66%、66.65%和69.81%。 席刚曾表示：“我个人认为，（新乳业）负债稍微高一点，其实没有任何问题，对企业风险也是可控的。负债的加大，本身也是杠杆在增加，它其实是助推我们高速发展。” 通过收购加杠杆，新乳业截至2022年一季度商誉达11.90亿元，而2019年年底仅1.13亿元，商誉暴增，意味着商誉减值风险迅速加大。 大举扩张之下，新乳业销售费用也水涨船高，2018年至2021年分别为10.69亿元、12.50亿元、9.21亿元和12.48亿元。反观研发费用，2018年至2021年分别为3091.29万元、2763.19万元、3463.43万元和4025.87万元。其中，2021年，新乳业销售费用同比增长35.42%，而研发费用仅增长16.24%，金额仅为销售费用的3.21%。 2022年一季度，新乳业研发费用仅899.20万元，同比下滑15.23%，占营业收入比例不足0.40%；而公司销售费用高达3.38亿元，同比增长10.20%，后者为前者的38倍。 而且，新乳业的毛利率、净利率持续下滑。2018年至2022年一季度，新乳业的毛利率分别为33.85%、33.11%、24.49%、24.56%、24%；同期，公司的净利率分别为4.96%、4.43%、4.29%、3.81%、1.97%。

       广东纬德信息科技股份有限公司（以下简称“纬德信息”）是一家主要从事智能安全设备和信息安全云平台业务的信息技术公司，2022年1月27日刚刚正式登陆科创板。根据公司公告，纬德信息于7月27日解禁83.64万股，占总股本比例1.00%。       纬德信息在上市后即遭遇破发，此后股价一路下滑，从上市后公布的年报业绩来看，公司的实际盈利能力显然是存在问题的。 毛利率急剧下滑，应收及预付款异常增长        纬德信息在上市后公布了2021年年报，根据年报信息，2021年公司实现营业收入1.78亿元，同比增长30.66%，归母净利润为5545.2万元，同比下降12.9%。 公司表示，营业收入增长主要因公司加强信息安全云平台业务的市场开拓，相关收入增加。净利润减少主要因智能安全设备销售单价下降、主要原材料芯片价格因疫情等因素大幅上涨，导致单位成本增加，毛利率下降，以及研发投入较去年增加。        与招股书中列举的同行业公司相比，纬德信息在上市前的毛利率基本远高于同行，然而自2020年开始，公司的毛利率出现大幅下滑，已经连续两年下降幅度接近10%。根据纬德信息的2022年一季度业绩报告，公司第一季度的毛利率更是只有39.20%，与过去最高水平相比几乎被腰斩，而同行业公司毛利率均未出现类似的大幅下滑。         由此看来，纬德信息近两年或许是为扩大销售而选择了采取压缩利润的策略，但这种增收不增利的战略是否有可持续性，是否能够扭转毛利率下滑的势头，实际成效恐怕还有待观察。        另一方面，纬德信息在不同地区业务的毛利率差异也较大，最低的东北地区毛利率仅13.50%，第二低的华南地区毛利率44.58%，而最高的华中地区毛利率高达69.45%。        公司解释称，由于信息安全平云台项目收入因单一项目金额较大，各年度不同区域获得项目的金额和毛利率情况波动较大，导致各区域营业收入、营业成本和毛利率的波动。 不同地区毛利率情况波动较大，一定程度上也说明各地区销售情况长期不稳定，可能会造成公司难以对整体业绩情况进行准确把控。        2021年，纬德信息经销渠道收入增长82%，而营业成本增长了457.33%，致使毛利率下降43.87%。公司表示主要为快速进入拓展市场，部分产品通过经销商进行销售，公司对经销商的销售额增加，毛利率下降。 不难注意到，2021年公司在扩大销售方面进行了大力投入，销售费用同比增加了51.71%，而随着销售的增加，应收账款余额、预付款项也均出现大幅增加，应收账款同比增加52.48%，预付款则更是同比增长达165.63%，应收账款和预付款的增长幅度均超过营收的增幅。        公司表示，应收账款增加主要因公司营业收入增加，且客户审批流程、客户的资金状况所致。预付款项增加，主要因预付的材料采购款增加所致。        然而，应收账款和预付款的异常增长，也有可能是由于公司为扩大销售而有意放宽信用政策。        在行业竞争日益激化的状况下，竞争力有限的公司只有靠压缩利润、放宽信用政策的方式才能打开市场，但像这样治标不治本的对策，终究不是长久之计。 研发费用疑似虚增        2021年，纬德信息研发费用出现大幅增加，同比增长高达40.09%。        对此，纬德信息表示，20201年为拓展产品线，加大了信息安全云平台类产品的研发投入，并积极与合作方进行共同开发信息安全云平台产品，使得公司研发费用较2020年大幅增加。        从研发费用构成来看，增加最多的费用项目为“技术服务费”。不过，记者注意到，在纬德信息的应付账款中，也有名为“技术服务费”的项目列示。两项“技术服务费”本质上有何区别，纬德信息并没有详细说明。不过，公司提到“与合作方共同开发产品”，那么增加的技术服务费究竟是完全的自主研发投入，还是也包含了委托开发费用呢？这其中是否涉及虚增研发费用的情况，或许也值得关注。        纬德信息自1月上市以来，在经历破发后股价在3月达到高点，此后便一路下滑，至今尚未回到发行价水平。从目前来看，纬德信息近期的盈利表现与同业公司差距甚远，与自身上市之前的水平更是大相径庭。究竟为何会出现这样的差异，这背后的原因或许值得深思，我们也会持续保持关注。

金埔园林（301098）于2021年11月12日在深交所挂牌上市。资料显示，金埔园林所处行业为园林绿化行业，是以公园城市建设为核心的综合性园林企业，公司经营模式主要以EPC模式为主，利用本身的全产业链及所具有的工程承包资质等优势，对工程项目进行设计、采购、施工等全建设阶段的承揽承建 然而，上市半年多，金埔园林就被曝出“拖欠工人工资”的事情，虽然事情最后看来是闹了乌龙，但公司经营活动产生的净现金流持续为负，表现糟糕是不争的事实。而且今年一季度，公司业绩还出现大幅度下降。   被曝拖欠工人工资 日前，宿迁市住房和城乡建设局对外披露了《关于宿迁市2022年上半年园林绿化市场信用不良行为的通报》：为规范园林企业市场行为，加强全市园林绿化企业信用建设，根据《宿迁市园林绿化企业信用分级分类评价实施办法（试行）》，现将宿迁市2022年上半年园林绿化市场信用不良行为通报，其中就包括“金埔园林股份有限公司存在拖欠工人工资行为”。 金埔园林方面解释称，公司在宿迁的相关项目已经完工，也向劳务供应商支付了工资，但劳务供应商没有向工人支付工资，工人反馈后，使得住建局方面以为是金埔园林的责任。 金埔园林在宿迁有不少项目。 2013年，金埔园林承建了宿迁市的文化建筑项目“宿迁市项王故里景区梧桐巷及西楚大街商业休闲区施工项目二标段”。 2019年，金埔园林承接了宿迁市的城市景观项目“迎宾大道配套绿化工程”，该项目业主单位就是“宿迁市住房和城乡建设局”。2019年，宿迁市住房和城乡建设局已成为金埔园林的第四大客户。 到了2021年上半年，江苏宿迁电子商务发展有限公司成为金埔园林的第四大客户，主要合作了“宿迁电商园区洪泽湖东路、汉江路、五台山路道路绿化提升工程总承包（EPC）”。 　金埔园林2021年年报显示，公司还承接了宿迁市EPC项目有宿迁电商园区洪泽湖东路、汉江路、五台山路道路绿化提升工程总承包（EPC）、宿迁生态化工科技产业园景观提升工程（一期）设计、施工总承包（EPC）项目等。   经营性现金流极其糟糕 “拖欠工人工资”的事情虽然最后看来是闹了乌龙，但公司经营活动产生的净现金流持续为负，表现糟糕是不争的事实。 根据年报，其2021年“经营活动产生的现金流量净额”为-14252.06万元，原因是“2021年在项目回款金额增幅小于供应商付款金额增幅所致”。 从其2021年年报还可以看到，2019年、2020年经营活动产生的现金流量净额同样为负，分别为-15,372,889.79元、-52,812,491.58元。 　　到了2022年一季度，金埔园林的“经营活动产生的现金流量净额”更加恶化，为-19863.31万元，原因是“本期工程款回款较同期减少”。 　　金埔园林2022年一季报显示，公司货币资金为10503.43万元，而仅在2021年底这一数字还为20725.75万元，三个月下降幅度就达到了49.32%，究其原因，金埔园林的解释是“支付供应商货款导致资金减少”。 截至今年一季度末，金埔园林的短期借款为24533.73万元，货币资金余额只有10503.43万元。 在其上市前，《股市动态分析》记者便注意到其糟糕的现金流情况，也曾就该问题向公司发送过邮件采访，但公司始终避而不谈。 业绩方面，金埔园林2021年营业收入为9.58亿元，同比增长2.79%；归母净利润为0.85亿元，同比增长11.75%。2022年一季度，金埔园林的营业收入为1.48亿元，同比下降12.56%；归母净利润为0.22亿元，同比下降45.56%。  

温州源飞宠物玩具制品股份有限公司（以下简称“源飞宠物”）日前已获得证监会核准批文，即将正式登陆深市主板。公司拟公开发行不超3410.00万股，占公司总股本的25.01%，发行后总股本为1.3635亿股；初步询价日为2022年7月28日，并于2022年8月3日正式申购。 源飞宠物主营业务为宠物用品和宠物零食的研发、生产和销售，主要产品包括宠物牵引用具、宠物注塑玩具等宠物用品，狗咬胶等宠物零食等。近年来国内宠物市场规模也出现快速增长势头，此次成功上市，将使得源飞宠物成为国内“宠物牵引用具第一股”。 然而，在新兴的宠物赛道中，参与企业仍然普遍面临着业绩增长乏力、品牌认知度低、高端市场竞争力不强等问题。源飞宠物作为一家以贴牌生产为主的出口型企业，也存在毛利率低、竞争力弱等一系列硬伤。在正式登陆资本市场后，源飞宠物又能交出一份什么样的答卷呢? 贴牌外销占比超9成，竞争壁垒较低 招股书显示，报告期内源飞宠物营收基本主要来自于境外销售收入，外销收入分别占主营业务收入的比例分别为97.36%、94.91%、95.50%和95.74%;内销收入占比只有2.64%、5.09%、4.50%和4.26%。境外市场中，北美洲和欧洲市场为源飞宠物的主要销售区域。 根据招股书，可以发现源飞宠物的对外销售以贴牌销售的方式为主，占比高达99%以上。源飞宠物自有品牌的销售推广尚处于早期阶段，相关品牌的销售额不大，且品牌知名度不高，自有品牌业务仍需持续发展。 报告期内，源飞宠物的综合毛利率分别为24.60%、27.42%、26.17%和22.84%。较低的毛利率也说明公司竞争壁垒较低，同时，源飞宠物对内却十分依赖外协加工，这意味着公司大部分情况下充当了国内小型加工厂与海外品牌的中间商，以赚取差价。 另一方面，出口外销型企业不可避免的容易受到贸易政策、汇率波动等影响。上游成本和汇率波动对公司毛利率影响较大，在公司营收持续增长的情况下，报告期内分别实现净利润6282.14万元、5382.50万元、8418.12万元、6468.46万元，波动幅度相对较大。这也说明源飞宠物经营业绩尤其是净利润率方面当前并不稳定。 不少观点认为，此类壁垒不高的公司赚钱不易，且未来业绩波动也会较大，上市后遭遇边缘化的可能性较高，投资价值或许有待商榷。 产能利用率不足，上市圈钱嫌疑大 此次源飞宠物上市拟募集资金40,870.87万元，拟分别用于年产咬胶3000吨、宠物牵引用具2500万条产能提升项目、源飞宠物生产技术及智能仓储技改项目、研发中心建设项目、营销运营中心建设项目和补充流动资金。 但翻阅公司招股书，从源飞宠物的产品生产情况来看，能够发现公司业务明显存在产能利用率不足的问题，如下图： 自2019年以来，公司最主要的产品如宠物零食、宠物牵引用具的产能利用率都不足9成，宠物零食甚至在报告期内始终持续下降，在这样的情况下依然融资扩大产能，不禁令人疑惑公司究竟是在行业竞争异常激烈的状态下坚定看好公司业务前景呢，还是仅出于圈钱目的而做出的扩产项目计划。 依赖中宠股份关联交易 值得注意的是，源飞宠物对于上市公司中宠股份似乎存在不同寻常的依赖关系。 首先，源飞宠物的一家子公司是与中宠股份共同出资成立的。 2019年3月，源飞宠物设立柬埔寨爱淘，其定位是发行人源飞宠物在东南亚地区的宠物零食生产基地，主要产品为混合肉制品。2019年6月，源飞宠物向中宠股份转让490万美元对柬埔寨爱淘的出资额，转让完成后，源飞宠物持有柬埔寨爱淘51%的股份，中宠股份持股49%。 其次，2020年以后，源飞宠物的前五大客户中，出现了一家新公司“美国好氏”，其实际身份也是中宠股份的子公司。2020年，源飞宠物对美国好氏的销售金额为7754.39万元，占主营业务收入比重的12.79%，2021年前6个月，这一比重已提升至20.65%。由此，源飞宠物与美国好氏两家公司间已构成经常性关联交易。 最后，从2020年开始，中宠股份子公司顽皮国际变为了源飞宠物的第一大供应商。2020年和2021年1-6月，中宠股份向顽皮国际的采购额分别为6517万元和4594万元，占总采购金额的比重分别为14.09%和13.31%。而2020年之前，源飞宠物对第一大供应商的采购量占总采购金额的比重均在10%左右。 由此来看，源飞宠物的大客户和第一大供应商均为中宠股份的子公司，而中宠股份作为宠物赛道更早的玩家，经营时间更久，市场占有率更高，源飞宠物在同业竞争领域中或许将处于被动地位，容易受制于人。源飞宠物在未来经营发展中是否能保持独立性，与中宠股份日益增长的关联交易是否存在利益输送的可能，这其中潜在的问题也值得持续关注。

四川百利天恒药业股份有限公司（以下简称“百利天恒”）是一家集药品研发、生产与营销一体化的现代生物医药企业，拥有化药制剂与中成药制剂业务板块和创新生物药业务板块。目前，公司正欲冲刺IPO，申请登陆科创板，并募资约14.22亿元，用于抗体药物产业化等项目的建设。 在百利天恒经营中，《股市动态分析》发现了公司存在以下问题：首先，公司大力宣传自身创新生物医药业务具备全球竞争力，但目前却无营收贡献，名不副实；其次，公司为医药研发投入大量财力，资金压力较大，但报告期却持续大额分红；再次，公司因药品质量等问题多次受到行政处罚，内控能力或不足；最后，公司药品还存在集采致使价格大幅下滑的风险。   创新药业务“雷声大雨点小” 早年，百利天恒对自身的定位是主营药品的研发、生产及销售，几乎未涉及生物医药，而如今，公司透露已转型创新生物医药企业，称经过10年的积累，公司创新生物药板块已经颇具规模，且有着具备全球竞争力的阶段性成果。现已形成“多特异性抗体新型分子结构平台”、等核心技术平台，并基于前述平台开发出具有突破性疗效、具备全球竞争力的成系列产品。 但报告期内，百利天恒的收入全部来源于仿制药，创新生物药板块尚未产生收入。截至招股说明书签署日，公司创新生物药在研项目16个，其中创新抗体类在研项目8个、ADC 在研项目7个、融合蛋白在研项目1个。前述项目中，SI-B001开展了6个II 期临床试验，另有7个候选药物处于I期临床研究阶段，8个处于临床前研究阶段。        百利天恒创新药尚在临床研究阶段，未经市场验证反馈，就声称产品具有突破性疗效、具备全球竞争力，公司对自身的评价或太过于超前。     资金压力大仍分红 众所周知，创新药研发有十年磨一剑的说法，不仅时间漫长，而且资金投入巨大。由于高研发投入，百利天恒背负着不小的资金压力，对外借款较高，资产负债率达60%左右，盈利主要靠政府补贴。 2018-2021年年，百利天恒取得的各种政府补助收入分别为3002.49 万元、7109.16 万元、8564.89 万元和6294.98万元，同期净利润分别为3282.89万元、774.23万元、3792.29 万元、-9999.13万元，占同期净利润比例十分高甚至远超同期净利润。 百利天恒坦言，由于短期内公司创新生物药难以获批，无法产生收入，难以覆盖公司的研发投入成本，同时随着创新生物药研发项目增加以及研发进度的推进，公司研发投入将进一步增加，可能存在研发资金不足的风险，预计未来公司可能产生未弥补亏损。 然而，百利天恒报告期却仍持续进行分红，2018-2021上半年分红金额分别为1000万、1800万、200万、2000万。 百利天恒在资金需求和压力巨大的情况下，依然坚持大额分红的举动显得颇为不妥。且公司2021年上半年分红额突然增至2000万， 2021年11月便递交招股书，是否存在IPO前集中分红，仅想靠上市融资来进行业务发展呢？这一切均需要百利天恒正面向投资者做以交代。   屡次遭到行政处罚 报告期内，百利天恒5次受到行政处罚，共被罚款37万元。其中2起均与产品有关，一个是生产车间环境干净程度多处不达标，一个因使用不合格药包材而遭到质量处罚。 2019 年3 月18 日，犍为县市场和质量监督管理局出具了文号为“犍市监行处字[2019]第0045 号”的《行政处罚决定书》，因使用不合格药包材的行为，国瑞药业违反《直接接触药品的包装材料和容器管理办法》第六十五条的规定，犍为县市场和质量监督管理局给予国瑞药业责令停止使用50ml 钠钙玻璃输液瓶（广汉市玻璃制瓶有限公司生产、18040901 批次）、罚款3 万元的行政处罚。        百利天恒频繁遭到处罚，一定程度上反映出公司内控体系存在疏漏。   集采或打压产品价格 百利天恒在招股书中提到，公司药品存在集采致使价格大幅下滑的风险。 从以往国家药品集中采购的实施效果看，被纳入药品集中采购目录的产品均存在中标价格大幅下降的情况，影响盈利水平。百利天恒称，根据中选结果，公司部分产品丙泊酚中/长链脂肪乳注射液平均价格降幅达到75%以上。 然而，若百利天恒产品未能在国家集采中中标，公司产品在全国公立医院等终端市场又将销售受限，也可能影响获利空间。        如何应对这种两难局面，保证营收增量，未来也将是百利天恒所面临的一个重要挑战。

立新能源（001258）于7月13日于深圳证券交易所开启了申购，公司发行价格3.38元，发行市盈率22.4倍，行业市盈率22.92倍。 回拨机制启动后，网下最终发行数量为23,332,834股，占本次发行总量的10.00%；网上最终发行数量为210,000,500股，占本次发行总量的90.00%。网上、网下投资者放弃认购股数全部由联席主承销商包销。联席主承销商包销股份的数量为58.115万股，包销金额为1,964,287元，联席主承销商包销比例为0.25%。 立新能源是新疆新能源领域最大的科技型、生产性和服务型产业集团，公司主要从事风力发电、光伏发电等可再生能源项目的投资开发和建设运营。公司比较依赖补贴，而平价上网时代来临，公司需要面对上网电价的波动风险，公司该怎么应对？另外，根据公开信息，立新能源目前运营的电站均位于新疆自治区内，因此公司90%以上的营收都是来自国网新疆电力有限公司，存在客户高度集中的风险。   上网电价存波动风险 立新能源首先需要面对的是未来投资的光伏项目和风电项目可能面临上网电价波动的风险。 2014年以来，国家发改委多次调整陆上风电和光伏发电标杆上网电价。2019年，国家发改委陆续发布《关于完善光伏发电上网电价机制有关问题的通知》（发改价格〔2019〕761号）和《关于完善风电上网电价政策的通知》（发改价格〔2019〕882号）等文件，进一步推进平价上网项目的建设，未来新核准的集中式光伏电站、采用“全额上网”模式的工商业分布式光伏发电项目、集中式陆上风电和海上风电上网电价全部通过竞争方式确定，不得高于项目所在资源区相应指导价。2021年6月，国家发改委发布《关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通知》（发改价格[2021]833号），明确自2021年起，对新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏和新核准陆上风电项目，中央财政不再进行补贴，该通知自2021年8月1日起执行。 报告期内，受各地区消纳情况及各地上网政策影响，立新能源市场化交易电量占比分别为14.56%、26.33%和21.86%，整体呈现上涨趋势。由于市场化交易电价通常低于项目核准电价，若后续电力市场化交易占比进一步提升，则可能对公司业绩产生不利影响。 2019年末、2020年末及2021年末，立新能源应收账款期末金额分别为95,386.23万元、129,446.44万元及165,648.89万元，公司报告期各期的营业收入金额分别为62,259.24万元、65,320.92万元和80,136.10万元，2019年末、2020年末及2021年末，应收账款余额占当期营业收入的比例分别为153.21%、198.17%及206.71%。 公司应收账款主要为电价补贴款，根据相关规定需逐级申报纳入补贴目录或补贴清单，发电项目列入补贴目录或补贴清单后可获得可再生能源补贴，且可再生能源补贴结算周期较长，进而使得应收可再生能源补贴款余额逐年增加。报告期各期，公司收取新能源电价补贴款金额分别为24,588.46万元、17,947.42万元和20,519.07万元，占当期确认的可再生能源补贴收入的比例分别为57.12%、40.12%和41.49%，新能源补贴款收取金额占当期补贴收入比例呈下降状态。 立新能源对此表示，面对平价上网时代的来临，公司将通过精选项目开发区域、降低非技术成本、融资成本和电场智慧化运营等方式，降低项目全生命周期开发、建设和运维成本。 公司强调，作为新疆本土新能源领域的国有投资平台，将利用新疆作为“一带一路”桥头堡优势，积极与风电、光电设备优质供应商、行业龙头企业建立长期合作关系，持续扩大风电、光伏发电项目装机规模，以综合能源应用服务转型和科技创新为引领，积极开发“源网荷储”一体化示范项目和分布式光伏项目，培育储能、光伏+农业(畜牧)、智慧运维检修、售电等相关产业构建多元化发展道路，为公司转型成为可再生能源综合应用服务企业提供有力保障。   客户集中 风力发电、光伏发电项目需要获取项目所在地区电网企业的许可才能将电厂连接至当地电网，并通过与地方电网公司签署《购售电协议》进行电力销售，因此地方电网公司是立新能源的主要购电客户。区域分布方面，立新能源目前风力发电及光伏发电项目均分布在新疆地区。客户分布方面，2019年度、2020年度和2021年，公司对国网新疆的销售收入占同期主营业务收入的比例分别为95.04%、94.76%和93.19%。如果未来新疆地区的新能源市场环境、政策环境发生重大变化，将可能对本公司经营带来负面影响。

苏州未来电器股份有限公司（以下简称“未来电器”）是一家专业从事低压断路器附件研发、制造和销售的企业，产品覆盖了框架断路器附件、塑壳断路器附件及微型断路器附件(智能终端电器)。 目前，未来电器正欲冲刺IPO，并拟募资5.33亿元用于低压断路器附件项目、技术研发中心项目以及信息化系统项目的建设。 但阅读其招股书之后，本刊发现未来电器经营过程中存在诸多问题：首先，公司报告期引入多位股东欲分羹上市红利，并且公司两大员工持股平台存在不少非内部的亲戚合伙人，且当初存在低价入股的情况；此外，公司多家供应商相互之间存在关联关系，但公司均未披露；最后，公司供应商采购数据在前后资料中显示不一致，信披真实性有待确认。   多股东突击入股 员工持股平台亲戚众多 招股书显示，未来电器2019年初已开始聘请机构进行上市辅导工作，申请上市途中引入了多位股东： 2019年2月25日，未来电器同意埭溪创投以货币资金增资500万元。同时未来电器实控人莫文艺将其持有的未来电器100万股股份以5元/股的价格分别转让给力合汇盈和力合融通。 2019 年12 月，莫文艺将其持有的300万股股份以1元/股的价格转让给配偶楼洋。 2020年12月1日，未来电器同意孟溪创投以货币资金增资2753.6064万元。同时国创至辉以货币资金向未来电器增资960万元；广州弘晟以货币资金向未来电器增资960万元。 2020年12月，莫文艺将其持有的未来电器207.8996万股股份以16元/股的价格分别转让给孟溪创投、国创至辉以及广州弘晟。其中，向孟溪创投转让127.8996万股股份，向国创至辉转让40万股股份，向广州弘晟转让40万股股份。 这些机构突击入股，是否想借未来电器上市之便进行后期套利不得而知。若公司成功上市，一旦这些机构大批减持，通常而言可能会对其股价造成较大打击。 此外，未来电器旗下的两个员工持股平台浩宁投资、层叠管理，存在多名非公司员工的合伙人。比如员工持股平台中的非员工合伙人周勤芬系公司实控人之一莫建平弟弟莫国平的配偶；汪磊系莫建平侄子莫叶丰的配偶；曹有才的父亲与莫建平系多年朋友关系；林晴静、贾作瞻、张晓斌、周亚平等人也与莫文艺、楼洋系多年朋友关系，经协商后入股。 这些亲友当初也存在低价入股的情况。2018年11月，未来电器采购经理朱文明将持有的浩宁投资部分出资额分别转让给张晓斌、周亚平，转让价格均为3.51元/股；同时楼洋将持有的浩宁投资部分出资额转让给贾作瞻，转让价格为3.49元/股，而当时的公允价值为5元/股。 通过员工持股平台低价转股本是为了激励员工，而这些股权激励却用在了不在公司任职的亲友身上，未来电器此举是否属于明显的利益输送？是否对内部员工和其他股东不公平呢？据公司表述，其整体穿透股东有103人之多，其间是否存在大量关联人员？这些问题，都需要公司进一步解答。   多家供应商相互关联未披露 我们发现，未来电器多家供应商存在共用电话和地址的情况： 苏州金镒鑫五金制品有限公司为未来电器2020年第五大供应商，天眼查显示该企业与苏州市红雨虹五金有限公司共用同一个电话和注册邮箱，地址也均为苏州市相城区北桥街道灵峰村。而据问询回复披露，两家企业均为未来电器压铸件供应商。 宁波华群电机电器有限公司是未来电器2020年第四大供应商，供应电机整机。天眼查显示周恩临为该企业股东及监事。而据问询回复显示周恩临担任法人的揭阳市华邦电机有限公司也为未来电器供应电机整机。 江阴市三凌铜业有限公司系公司 2018 年度前五大供应商，天眼查显示该公司与江阴华瑞电工科技股份有限公司共用同一个电话，而据问询回复显示华瑞电工也是未来电器供应商。 未来电器零部件加工主要供应商常熟市杰德电子有限公司与苏州明杰特新电子科技有限公司也均为刘晓峰控制。 常州明浩金属科技有限公司与常州越达金属科技有限公司也都是未来电器表面处理外协主要供应商，天眼查显示，两公司注册地址均是常州市武进区湖塘镇纺织工业园区杨区东路12号，而且注册时间都是2018年8月15日。 而对于上述供应商之间的关联关系，未来电器均没有在招股书中披露。 未来电器问询函回复显示，诸如明浩金属、越达金属、杰德电子、明杰特新给未来电器的加工价格均低于其他加工商，再结合频繁选择同一体系中的企业作为供应商的行为，未来电器是否在有意给同一阵营的企业更多订单，以换取更低的采购价格值得深思。   供应商采购数据前后矛盾 招股书显示，安徽万谷力安电气有限公司是未来电器前五大供应商，主要供应WRB6小型断路器和WRB7小型断路器。2019-2021年，未来电器向其采购额分别为2947.12万元、1646.58万元、1998.20万元。（见表一） 表一：未来电器向万谷力安各期采购额 数据来源：未来电器招股书 而在问询函回复中，未来电器向万谷力安各期采购额（WRB6+ WRB7）又变为2771.35万元、1494.94万元、1681.48万元（见表二）。与招股书列示金额分别相差175.77万元、151.64万元、316.72万元。 表二：未来电器向万谷力安各期采购额 数据来源：未来电器问询函回复